”新周期”真的来了？美女首席分析师告诉你后市投资配置应该这样做
2017/9/23 中国基金报
见习记者 朱文君
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宏观新周期论再引大量讨论，对于“新周期”一说，反对者称最新数据已证伪，支持者却认为短期扰动影响有限。究竟后市中国的宏观经济走势如何？宏观层面的变化对于基金投资又有何影响？个人如何在A股、港股和美股之间进行配置？FOF的推出是否给我们的投资增加了更多机会？
9月15日下午，凯石金融产品研究中心首席分析师桑柳玉女士做客中国基金报粉丝交流会，从宏观经济谈起，为大家一一解读海内外市场的投资机遇。现基金君将文字实录分享给大家。
一.内容提要
1. 虽然经济处于L底但已经有新周期的苗头了，企业经营层面、个人消费层面都显示有在缓慢改善的迹象，即使后续可能在L底会有较长的一段时间的震荡也不需要太悲观。
2. 今年的市场是一个极度追求稳定性的市场，无论是大票还是小票的增长都离不开稳定性强、安全性高的这样的逻辑。
3. 因为中国的市场还不是一个特别成熟的市场，也不算是特别有效的市场，在这种情况下，我认为相较被动指数基金，选主动管理的公募基金还是可以获取一定的超额收益。
4.未来港股继续大幅趋势性上涨的边际动力在减弱，但也未必就开启一段深度的调整。四季度港股还是可能会有相对较好的配置机会。
5. 港股和债券，两者并不存在相互替代性的配置机会，但港股和A股之间需要做一下选择，可以二选一或者进行均衡配置
6. 在投资新能源相关主题基金时，我的建议是大家选择主动管理型的新能源主题基金更加合适，如果定投的话，选择中证新能源指数为标的的相关基金可以持续2到3年。
7. 后市纳指下跌的概率大于上涨的概率，个人尽量避免追高。
8. 上半年蓝筹白马大幅跑赢了整个市场。正是因为其出色的业绩和亮眼的表现，后市其超额收益持续增大的空间变小。
9. 内部FOF是可以投自己家的基金，但出于公允性的考量，一般情况下会对内部基金的投资比例有限制，比如说首发六只中就有几只混合型FOF，对内部的投资比例被限制在20%到40%的范围内。
二.会议实录：
问：对明年的经济形势怎么看？明年市场风格是否会转变到中小创？针对市场的变化，您觉得配置哪方面类型的基金大概率可以跑赢指数？
桑柳玉：近期，整个市场对中国经济走势的讨论十分热烈，二季度以来的经济数据都显示整个经济有高位回落的可能，当时市场就预测整个经济是否会掉头往下。但事实证明这个预期并没有实现，6月份的经济数据出来之后，我们就看到经济数据超预期地坚挺，然后7月份又有所趋缓。所以从经济数据的层面没有明显的向上或向下的趋势，总体压力和韧性并存，与之前整个经济处于L底的判断相吻合。
所以站在目前的时点看，暂时还看不到经济的强势复苏，针对有些声音担心中国经济有没有可能会崩盘，譬如之前由于地产拉动经济强势增长现在是否有泡沫破裂的危机，后续有无新的产业来接棒等等季度悲观的担忧，我认为是有些过了，因为现在来看，我们可以感受到中国经济潜在的增长动力和企业的内生修复力。关注上市公司中报的投资者可以发现，比如大家最担心的银行，可能会有担心坏账风险等等，但其实中报显示利润率还是保持了十几的增长，也算是比较令人满意的答案。中报同时还显示了整个上市公司资产报酬率的缓慢修复，所以从微观层面来看，经济本身并没有下行的压力。
综上，我个人对中国宏观经济是偏乐观的，我认为虽然经济处于L底但已经有新周期的苗头了，企业经营层面、个人消费层面都显示有在缓慢改善的迹象，即使后续可能在L底会有较长的一段时间的震荡也不需要太悲观。
关于市场风格，大家会比较固化地区分为大盘和小盘，因为过去中国的市场就是这样，比如13年到15年牛市，中小创有着巨大的想象空间，很多个股走出牛市行情，但是从15年股灾之后又是大盘蓝筹类个股可以获取超额收益，所以我们的投资者往往会想所谓的市场风格是不是就是在这两个维度上会继续切换？
事实上我们也认同整个中国市场上风格确实会存在切换，但实际上我觉得不管是从大切小还是从小切大，但最核心的还是要找到市场选择这些走牛个股的核心逻辑。今年我认为最核心的逻辑就是实实在在的业绩增长，或者说是实实在在的低价格带来的安全边际，也就是说今年的市场是一个极度追求稳定性的市场，无论是大票还是小票的增长都离不开稳定性强、安全性高的这样的逻辑。
所以就这个层面而言，今年并不会见得小的就会涨得少，大的就一定涨得比小的多很多，比如我们常常看到的几个指数，代表大票的沪深300年初到现在涨了15%，而中小板指今年也有超过16%的涨幅，基本上和沪深300是差不多的走势，你说中小创今年就是个熊市吗？其实也不是。中小板里面一些业绩比较好的个股，在今年依然是跑出了非常靓丽的业绩。
因此，现在看风格不能简单的从大票和小票的角度，而是更多的要从业绩和估值的匹配程度去看。我们给出的基金投资建议是主要关注一些选股时看重个股业绩和估值匹配性的基金，或者既注重估值又注重安全性的偏价值风格的基金。
对于近期的热点板块比如电子医药新能源等，目前来看，短期市场风险偏好有相对明显的提升，很多投资者认为是否可以尝试参与？我们认为，在这个时点有大小两个板块可以尝试参与，一是创业板中小票超跌反弹的短期趋势，但我估计这是偏左侧的参与，所以适合风险承受能力比较高的投资者。
另外一个稳妥一些的主题配置机会是国企改革的机会，因为目前马上要召开19大，国企改革板块会有一些政策驱动的短期机会，在这种催化剂下该板块的表现会相对亮眼一些，另外因为马上要到十一假期，消费升级和旅游板块短期也可能会迎来一些趋势性机会。
问： 能否分析一下历史数据，以前公募基金在哪几个时间段曾经像现在这样跑赢大盘指数?
桑柳玉：我们通过代表大盘的上证指数来做对比，其实公募基金只有在09年、11年、和14年跑输，其它时间段都是可以跑赢的，跑赢比较多的是13年，接下来就算去年和今年比较好。
所以就数据而言，因为中国的市场还不是一个特别成熟的市场，也不算是特别有效的市场，在这种情况下，我认为相较被动指数基金，选主动管理的公募基金还是可以获取一定的超额收益。
问： 16年4月至今，港股上涨约9000点，近两周横盘，是会继续突破，还是调整姿态？第四季度，沪港深的机会，和近来一直在倡导的债券机会相比，哪个会更好些？
桑柳玉：恒生指数从A股熔断之后也就是16年2月中下旬左右见底，后又从底部18000点升至28000点，年初至今约已上涨26%，而A股沪深300指数大概上涨了16%，所以今年来看，港股相对A股有比较明显的超额收益。
我认为未来港股继续大幅趋势性上涨的边际动力在减弱，但也未必就开启一段深度的调整。因为港股本轮的上涨逻辑相对之前有一些差异，本轮的上涨主要是因为有资金和政策的支持，大量的资金通过港股通从内地进入了港股市场，而且这个趋势从目前来看并没有减弱的预期。
从另外一个层面来看，港股现在虽然已经涨了很多，但是相较A股、美股、欧洲的股市等等，港股依旧存在估值洼地。从AH股折溢价情况来看，同样一家企业在港股上市要比在A股上市便宜20%左右。而从历史上来看，香港市场和美国市场联动较多，美国市场这一轮的牛市已经走了很长时间了，如果有泡沫有风险，我个人觉得可能美股的泡沫要比港股的泡沫大，美股的风险也会比港股的风险更大。
因此，我认为未来港股可能很大意义上会和A股联动，投资者如果目前时点上对A股不是很看空的话，是没有什么理由去强烈的看空港股的。虽然它现在已经走到了相对比较高的位置，但这个位置只是对它过去过低估值的修复，现在又有新资金涌入的利好预期，所以四季度港股还是可能会有相对较好的配置机会。
对于债券的配置价值，最近一直在说的债券具有配置价值，更多的是在表明由于十年国债收益率回到了3.6%、3.7%的相对高位，债券的风险已经相对可控。后续市场再向下的空间也比较有限。但是最近大家对于债券市场的利空比较钝化，对利好较为敏感，现在债市虽然可能已经到了积蓄力量要反弹的临界点，也具备了配置的价值，但是在低位存在配置价值和低位盘整较长一段时间在迎来趋势性的上涨两者是不冲突的，所以大概率也不会出现今天买了债基，明天就暴涨的可能性。结合普通投资者对债券的收入预期，如果是为了获取相对长期稳健的收益的，现在配置债券是完全没有问题的。
我认为对于港股和债券，两者并不存在相互替代性的配置机会，我们对于这两者目前给出的建议都是中性偏积极，所以我认为并不是说看好港股就一定不要配置债券。但港股和A股之间倒是可以做一下选择，可以二选一或者进行均衡配置。
问：下半年是否可以重仓或定投新能源概念基金？预计多长时间才可以获得一定的超额收益？
桑柳玉：对于新能源概念主题我的看法如下：首先，对于普通投资者而言，选择和判断新能源汽车相关概念股票等还是有一定难度，也难免会有一些误区。比如为什么新能源汽车涨幅较大的是锂电池等零部件而不是整车，原因就在于对新能源的投资和过去我们投资汽车的选股思路完全不一样，一辆新能源汽车，它整车制造成本只占整个成本的28%，相比来说零部件的成本会更高，占比72%。而过去的汽车可能零部件的成本只占50%。
其次，从长期来看，我非常认同新能源汽车的配置价值，我们也能看到新能源汽车全行业进入高景气状态，逐步得到了市场的认可，也得到了政策的支持。未来发展趋势确定性非常高。
另外，在投资相关主题基金时，我的建议是大家选择主动管理型的新能源主题基金更加合适，如果定投的话，选择中证新能源指数为标的的相关基金可以持续2到3年。
那么预期多久可以获得超额收益，我认为这需要根据市场的情况。通常情况下我认为如果你愿意持有的话，在未来三年时间内你整体持仓获得50%收益的概率还是很大的。这个数据是根据我们过去对定投止盈退出的研究给出的。
问：纳斯达克指数100,下半年行情走势怎样？现在收益持平，是停止定投观望，还是继续保持定投？
桑柳玉：由于纳指长时间走牛，目前出现一些边际变化，比如美国的货币政策变化，进入加息缩表周期等等，所以我个人对纳指的预判是下跌的概率大于上涨的概率，个人尽量避免追高。
但是如果是定投，投资者如果愿意继续投三到五年，那么也可以继续。因为我看到现在的收益是持平，那么我想你可能定投开始的时间不会太长，后续可以继续观望，也可以和A股基金一起做一个投资组合。
从汇率的角度而言，美元走到现在这个位置后续再大幅走弱的概率也不大，后面如果美元有反弹，还能对投资者的收益有所补充。
问：医药股目前是否已经具有投资价值？医药股分类多，如何进行投资？
桑柳玉：医药涵盖的范围确实很广，子行业跨度大，投资机会也很多，包括中成药生物医药、医疗器械、医疗服务、化学制剂等等。
那么投资医药的逻辑在哪里？我认为最重要的不是医药这个板块今年涨还是跌，而是其背后隐含的中国人口老龄化对医药器械医药服务等长期的需求。这种需求是非常刚性并且显而易见的。
就今年而言，整个医药行业的表现并不是太好，主要是由于政策方面包括医改以及监管政策的影响，但是就行业本身的增长动力，我觉得还是值得投资的。同样是处于大消费领域，其他行业比如家电涨幅已经逾27%，食品饮料也上涨了20%以上，而中信医药行业今年整体涨幅只有0.75%，所以相比而言后续医药投资的性价比更高。
对于医药产品的选择，我可以推荐两只医药基金，一只是国投瑞银医疗保健行业，这只基金对医疗保健涉及较少，重仓医疗器械等，所以弹性相对较大。另一只是南方医疗保健，其基金经理刘霄汉操作风格相对比较稳健，在细分领域的配置上，以中药品牌企业为主，相对持仓分散。
当然，我认为如果医药作为常配产品，那么选择被动型基金也没有关系，可以去选择比较看好的公司用看好的渠道购买，对指数差异不用过于在意。有兴趣可以参照凯石以前有关医药基金的研究报告。
问：1. 以上证50为代表的大蓝筹，从定投相应标的指数基金来看，现已获得近20%收益，是否值得继续定投并持有，继续定投的话是否在定投金额上应有所减少，转换策略？2. 下半年蓝筹走势如何，消费概念基金还能持有吗？白酒等消费类股还能牛下去吗?
桑柳玉：首先，我们的结论是这种白马蓝筹股，尽量不要追高。上半年重仓白马的基金，比如易方达消费，东方红系列等基金表现都非常出色，wind有个白马股指数上半年涨幅有35%，是上半年跑的最好的指数之一，大幅跑赢了整个市场。正是因为其出色的业绩和亮眼的表现，使得其超额收益持续增大的空间变小。
一方面，从历史上来看，大小盘分化的行情明显，比如13年的时候创业板走牛，一年大涨83%，上证指数跌了8%，相比之下超额收益就有91%，那么今年如果我们把沪深300和创业板比一比，相对而言大盘的超额收益可以类比11年下跌中的白酒行情，超额收益大约为40%，所以这种超额收益向上增长的空间就变的很有限。
另一方面，从估值方面而言，漂亮50的市值和估值都相对不是那么便宜。而且每年的四季度可能公募资金想利用年底在业绩上实现弯道超车，也不会再去选择配置消费白马，从这个维度上同样也能说明机会并不大。
问： 请问对首批fof怎么看？FOF投资要注意什么？分析一下新批的这几家公司的特点？如果FOF是有效的，即其选出来的是市场上较好的基金。那还须投资ETF吗？FOF是否会有自家投自家基金的风险？
桑柳玉：FOF作为基金的投资组合，对投资者而言是非常方便的，不需要做更多的调整和止盈止损等，这就是其天然的优势所在。FOF分为内部FOF和外部FOF两种，内部FOF是可以投自己家的基金，但出于公允性的考量，一般情况下会对内部基金的投资比例有限制，比如说首发六只中就有几只混合型FOF，对内部的投资比例被限制在20%到40%的范围内。
关于这次发的几只产品都有几个共同的特点，首先它们都是混合型产品，既投股票型基金，也投债券基金，其次这些产品总体风格比较稳健，这与其外部叠加的策略和投资的产品有关，基本上目标非常清晰，即对收益要求不是特别高，但对于风险较为敏感，针对养老和获取机构投资者青睐的角度作出的一些差异化产品。
至于有了FOF之后我们还是否需要自己去投ETF的问题，我认为两者并不冲突。ETF只是FOF可以投资的标的之一，投资ETF就像是投资者自己瞄准靶子射击，而投资FOF则是把主动权交给别人，没有自己拿枪去打。所以投资者可以根据自身的投资水平进行选择。
问：基金经理离开是最头疼的事情，能否分析下哪些基金公司更有业绩稳定性，在经理换人后也能保持好老基金业绩稳定性？
桑柳玉：对于主动管理的产品来说，真正对业绩起作用的是背后管理资金的基金经理，随着基金经理的离开，必然会对产品的业绩造成波动。新上任的基金经理有的比较优秀业绩也算平稳，有的则会导致业绩明显低于预期，这些都是可能引起的情况。
就我们而言，我们会把基金经理离职作为一个风险事件来对待。一方面，我们看好的基金经理如果离开，最多给1到2个月的观察期，根据新经理的历史业绩重新评价这个新经理的情况，觉得不好就用脚投票。如果新经理没有历史业绩，我们一般也不再投了。
对于普通的投资者而言，可以在选择基金经理的时候有所考量，可以选择有事业部激励机制的，比如中欧等公司，或者选择明星基金公司，也就是规模较大且基金经理从业相对稳定，主动管理型方面做的时间较长，且内部的培养机制成熟的基金公司比如富国、汇添富、兴业全球等。当然，在遇到基金经理变更时，也一样要进行重新的评估和决定。
问：假设同样的投资，目的是为了养老。投资基金和投资保险有哪些区别？
桑柳玉：如果目的是养老，就意味着这笔钱可以投资相对长期并且希望能得到稳定的投资回报，我认为投资基金是可以做到的，并且收益相对更高一些。
对于保险，我在有了宝宝之后，也研究了带有储蓄性质的保险产品，无论是教育基金还是成长基金，其实都和养老保险有相通之处，这些保险产品看似很美好，但实际上其中隐含的回报率是很低的，能到4%就已经是很好的产品了，很多都只有2%到3%。保险最大的优势在于用很少量的钱去预防很大损失的小概率事件，比如说意外险、医疗险，其实概率真的非常小，但是这个概率一旦发生了，对单个人或家庭来说就是非常大的损失，作为长期的家庭资产规划来说，是应该做一些保险产品的配置。
但从长期收益的角度而言，比如一年投资赚5%或者10%，其实差异不大，但如果在复利的情况下，最终的差距就会拉开。所以长期投资我更建议去选择基金。
问：基金定投的优势在哪里？如何通过定投获取超额收益？
桑柳玉： 定投有熨平股市波动、平摊投资成本、风险相对较小，无需择时，只需考虑退出时间及时止盈等优势。通过我们的测算，如果定投三年，假设指数上涨幅度为10%，也就是从现在3300-3400的区间上涨到逾3700，这对指数而言压力并不大，那么定投沪深300指数增强型基金，年化收益可以达到13.5%。如果三年涨到4400点，每年大约30%的涨幅，那通过买入相关基金年化收益会有17%。当然，这对基金的选择也有要求，有的基金是相对沪深300可以获得长期持续稳定的超额收益，感兴趣的可以详见凯石财富官网。
以上观点仅代表个人意见，不构成投资建议。
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