“内循环”靠什么？靠硬科技！
2020/8/14 22:00:00 笔记侠
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内容来源：2020年8月4日，交大安泰EMBA直播栏目“安泰视界”第14期《30而立，洞察中国资本市场进化之道》。
注：笔记侠作为合作方，经主办方和讲者审阅授权发布。
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责任编辑 | 智勇
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宏观趋势
笔记君邀您阅读前，先思考：
股票市场，是怎么建立起来的？
中国的资本市场，将会走向何方？
如果从1990年12月开始，以上海证券交易所的成立作为中国资本市场的建立，到今年正好是第30个年头，也就是到了“三十而立”的年龄。
(注：1990年11月26日，经国务院授权，由中国人民银行批准建立的上海证券交易所正式成立，这是建国以来内地的第一家证券交易所。12月19日，上海证券交易所在浦江饭店举行了正式的开业典礼，时任上海市市长的朱镕基出席。)
30年来，中国的资本市场走完了国际资本市场二百多年的路程，也相当于把别人犯的所有错误都集中在这30年当中，非常不容易。此外，中国的资本市场和国际资本市场不同的地方还在于，需要符合不同发展阶段宏观经济中心任务的要求。
一、中国资本市场过去三十年
我们简单回顾一下1990年到2020年这三十年。每十年一个阶段，可以分为三个阶段：
第一阶段：1990年到2000年，探索阶段，是一个形成基本架构的阶段。
1989年12月，朱镕基(时任上海市委书记兼市长)召开了一次上海市委常委扩大会议，专门研究当时背景下的金融改革问题，其中主要有两个议题：一个是要不要和如何引进外资银行，另一个是要不要和如何建立证券交易所。
在那次会议上，朱镕基拍板确定筹建上海证券交易所，并由李祥瑞(交通银行行长)、贺镐圣(上海体改办主任)和龚浩成(人民银行上海分行行长)组成“上海证券交易所筹建小组”，负责组建上海证券交易所。
上海证券交易所成立之初没有多少证券可交易，主要交易国债券，因为当时单位发工资，一般搭配10%—20%的国库券。万国证券负责到农村、乡下用八折的价格把国库券收回来，然后到上海证券交易所以9.2~9.4折的价格卖出，这样就把市场做起来了，应该说当时很不容易。
1992年是值得大书特书(指对意义重大的事情特别郑重地加以记载)的一年，有邓小平南巡讲话，同时党的十四大确定了社会主义市场经济是我们改革的发展方向。
从1992年开始，资本市场各个要素就开始形成了。构建主体架构，聚集市场要素，十月份成立了证监会和全国九大证券公司，包括全国性的三大证券公司、上海的三大证券公司和深圳的三大证券公司，律师协会、律师制度、注册会计师制度、资产信用评级公司等等也建立起来了。
我认为，建立制度、设立证券交易所和证券公司等等都是容易的，难的是建立观念和法律。
第一，从观念上讲，当时没有人会去买股票，如果没有人买股票，这个资本市场也不会存在。
所以当时花了很大力气把资金往股市赶，比如说你炒房亏，炒邮票也会亏，但是炒股票没有亏，你就愿意买股票；有人愿意把钱存银行也不愿意炒股票，后来就加了新政策，银行存款利息要收税。
深圳市更激进，鼓励所有的党员干部带头买股票参与资本市场，这种氛围之下资本市场就逐渐起来了。
第二，从法律规范和法治方面来讲，我们在建立制度的时候，并不知道整个法律体系哪些方面有漏洞。
法律的成长实际上是魔高一尺、道高一丈。每次发生了一些事件再修改法律，这样所有的法律修改都是事后的。而且资本市场会计作假层出不穷，从蓝田股份到银广夏等等造假案，每次会计作假案件出来之后，都导致会计准则做某种调整。
法律也是一样，1995年最有名的是“327国债事件”(“327”是国债期货合约的代号，对应1992年发行1995年6月到期兑付的3年期国库券，该券发行总量是240亿元人民币)，当时管金生代表万国证券在收盘前最后八分钟抛出了几百亿国债(经查阅历史资料，1995年2月23日，万国证券公司最后8分钟内砸出1056万口卖单，面值达2112亿元。当晚，上交所判定万国违规操作，决定取消最后8分钟的交易)。
但是刑法上找不到一条适合针对他的法律，于是把管金生先抓起来，然后修改法律。这样的案子绝不止一个。
到2002年，国家计委和国家体制改革委员会合并，成立了国家发改委，用资本市场来取代计委的社会财富配置功能基本形成。这个阶段应该说花了很大的力气。
第二阶段：2001年到2010年，转型阶段，解决国有经济改制问题。
当时提出来的主要经济任务是解决国有经济的改制问题，特别是国有企业如何改。当时提出来一个口号，什么叫改革？上市就是改革。
很多企业当时抵制上市，明确提出我又不缺钱我为什么要上市，但实际上国有企业上市很大一部分作用是改变企业的经营机制。
在当时的情况下遇到一个难题，中国资本市场太小，没办法容纳这么多国有企业。所以当时大型企业就把上市方向调整为香港、伦敦和美国，这就有了H股(国企股)。
同时一些民营企业也想境外上市，但是H股需要中国证监会批准，为了绕过中国证监会批准，又形成了一种新的模式，叫做红筹模式。
我当时印象很深的是武钢。武钢是大型国企，厂区内公共汽车五路，从幼儿园到大学升学全覆盖，证监会说武钢如果要上市，会一下子把资本市场所有水都吸干。
证监会当时和十一个国家签订了备忘录，所以当时大型国企走的是H股或者直接到伦敦，也有极少数企业走的是新加坡市场、悉尼市场和多伦多市场。
通过这个过程，这十年大多数国有企业都完成了上市，并且随着中国资本市场逐渐变大开始往国内转。
这个阶段创造了很多新的上市模式，比如说从传统的红筹模式已经发展成VIE模式(基于国内产业政策对于外资的限制，互联网、传媒、教育等企业采取的绕开法律监管实现境外上市的一种模式)，包括中国的互联网企业，也开始到美国、香港，借助于国外资本市场开始发展，这一阶段中国资本市场迅速发展成为全球第二大股票市场和债券市场。
第三个阶段：2011年到2019年，发展阶段，主要任务是推动产业整合。
当时国家提出资本市场三个方向：为大众创业服务；推动产业整合；推动产品升级换代、推动行业的结构调整。
严格说来，力气用得最大的是在第一方面，就是企业融资，尤其是中小企业融资方面，但是成果不理想。
以新三板为例，2013年国务院发布文件，建立新三板，2014年新三板达到了一个高峰，可惜没有把握住很好的机遇和节奏。
当时提出了一些限制条件，其中最重要的限制条件就是所有参加证券市场买卖的人必须有500万金融资产。这块门槛导致了大部分投资者进不去。
中国A股市场里有数亿股民，但新三板的股民不到一万户。新三板在2014年股市行情走完后就一蹶不振，失去了发展机会。虽然新三板有上万家上市企业，但实现的融资金额非常少。
比较成功的是传统行业的整合。这一阶段中国出现了几个大的行业并购事件，各个行业当中的龙头已经形成，可以和国际上对标的企业开展竞争了。
比如说钢铁企业，原来四千多家，现在就几家。日本的钢铁龙头企业只有一个新日铁，韩国只有一家浦项，印度只有塔塔，中国逐渐合并之后就形成了龙头。
在这个过程中，我们可以看出来两个特点：
第一，传统产业各个行业的龙头发展起来了。
这里面有很多是政府主导的，比如说民航航空公司，刚开始合并成六家，最后合并成三家；比如说石油，我们分成三家，对它们也做了一些战略分工。
第二，一些互联网IT产业新贵，借助资本市场融到了大量的钱，然后到国内来整合行业，逐渐建立了新的生态圈。
平心而论，中国民营企业利用美国资本市场发展了中国的互联网IT产业，应该讲干得相当漂亮。当时采用的上市模式主要是VIE模式。
如果严格追究起来法律上是有瑕疵的，是打擦边球的一种模式，但是因为我们需要国际资金并没有追究，香港和美国资本市场也对VIE模式给予了认可。
大概在2012年，我调查了美国纳斯达克中国企业的数量，可以确认的已经达到357家。在这段时间中国互联网企业90%都在纳斯达克上市，通过美国的证券市场来筹措资金，来为建立新的生态圈服务。
今天我们重新回过头看一下中国资本市场的三十年，应该说功劳是巨大的。
一方面，在这三十年当中，完成了从计划经济向市场经济的转化过程。在实践当中，虽然路途很难，碰了不知道多少钉子，但是这条路坚持下来不容易。
另一方面，资本市场的第二大作用显现出来了，股票价格也就是股指，代表了经济发展的走向和趋势，大家现在也习惯用股指衡量经济发展态势和投资者心态。
二、中国资本市场的下一个十年
中国资本市场进入第四个十年，会发生什么变化呢？我们来看一下。
第一，中美摩擦。
美国一直强调要脱钩，我认为脱钩没那么简单，可能是一个缓慢而长期的过程，但双方逐渐越走越远，可能是一个总体趋势。
在这种情况下，前两天政治局会议明确提出以内循环为主，辅之以外循环。我们过去的三驾马车包括国际贸易、直接投资、国内消费，现在把国内的循环提到了史无前例的高度，那么在这种条件下资本市场应该干什么？
第二，疫情影响。
中国这次举一国之力，用中央集权的模式对抗疫情取得了巨大的成功，但是这种模式是否适合于经济，是否在经济上也要采用举国之力来做呢？我认为这是有争议的。
第三，中国经济结构调整已经到了关键点。
如果再按原有的模式做下去，我认为是没有出路的。
简单举个例子，义乌小商品靠的是薄利多销，但是随着劳动力价格上涨、环保成本上升等等，继续薄利多销已经做不到，必须进行经济结构的调整。在这种情况下，内循环靠什么？
靠硬科技。
在上述复杂环境下，中国资本市场的改革也到了一个关键节点。
其重点是注册制改革。注册制以上海科创板为龙头，最近深圳创业板也实行了注册制，上海证券交易所已经开会讨论了，明年主板也改为注册制，下一步可能注册制会成为和国际惯例接轨的模式。
希望大家不要对注册制有误解，上市不会因为实施注册制而放低标准。注册制后交易所权力更集中一点，但审核思路和证监会差不多，不会有本质差异。
但是交易所终究有一个上海证券交易所和深圳证券交易所，存在竞争关系，再加上后面有雄心勃勃的新三板。所有行业当中竞争最激烈的是证券交易所，为什么？数据太透明。
所有的人听到哪个证券交易所企业好，就跑到哪个证券交易所买股票；企业要上市，听说哪边融资更好就到哪个交易所去。
我理解上海和深圳达成了某种不言而喻的默契。
比如说上海证券交易所主要的功能相当于美国纽交所，传统产业、大产业、国有企业到上海证券交易所，重点扶持硬科技产业。科创板重点做的六大领域在于科技模式与经营模式融合，在时代大背景下逐渐提升关键产业的国产化率，解决卡脖子难题。
而深圳重点解决企业融资问题，一直走以科技创新、领先创新这条路，不反对模式创新，更倾向解决现阶段发展问题，逐渐形成美国纳斯达克的地位。
除了这两家证券交易所，还有香港的联交所。香港吸收的是国际资本，将来的定位可能更多的逐渐往生物医药方面发展，因为他们一直致力于把香港打造成为最大的生物医药行业聚集地。
除此之外，还涉及新三板改革、增加直接融资比例、向外资开放和交易制度改革等改革任务。
最后，在这样一种形势下，企业面对中国的改革，应该怎么办？
实际上中央对资本市场的改革，释放了一个巨大的信号：我们需要科技型企业。
企业需要做的就是：提升科技含量、主攻进口替代、寻找适当的并购机遇。
我就讲到这里，谢谢大家。
*文章为作者独立观点，不代表笔记侠立场。
主办方简介——
交大安泰EMBA，中国首批获准开办的EMBA项目。2019年，英国《金融时报》全球EMBA排名，位列第11位，三年平均独立办学项目全球第1。以“贡献管理智慧，培养有德的领导者，引领经济社会发展”为使命，5800余名来自业界的杰出校友构成了极具影响力与价值的全球菁英网络。
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