凭栏：上一次中美利差倒挂，发生了什么？
2022/3/25 15:33:23 凭栏欲言
文：凭栏欲言
现在的全球经济大概有两条主脉络：
1) 一条是美联储加息缩表抗“胀”，疑问是货币政策会“紧”到什么地步？
2) 一条是中国发力稳增长抗“滞”，疑问是货币政策会“松”到什么程度？
抗“胀”与抗“滞”的差异，三年期中美利差已经齐平了!
(部分期限)利差倒挂，大概又要回来了!
01
利差倒挂与外储
为什么是又回来了？因为货币背离驱动中美利差倒挂，其实历史上也曾出现过，譬如2005-2007，2018-2019也都曾出现过利差倒挂。
但2005-2007在汇率改革以及金融项开放程度上，背景与现在已经有相当差异，历史比较价值大概会差一些。从历史背景相似程度上考虑，2018年-2019的中美利差倒挂，或许会有更高的参考意义。
先来看下对外汇储备的影响，从逻辑上来说，如果中美利差进一步缩窄或倒挂，资本就会有外流冲动，这或许会反映在外汇储备上。
以下2018-2019年外汇储备变化。
再来看2022年的外汇储备，最近三个月是32501亿美元、32216亿美元、32138亿美元。
自去年12月份LPR降息开始，4个月中美息差(参考十年国债)收窄了100余基点。随着利差收窄，外汇储备似乎已经开始自高位开始下滑。
02
利差倒挂与出口
利差倒挂本身就是由中美货币政策背向所导致的，美国货币政策收紧会对需求形成压制，中国货币政策放松会对需求形成刺激，这种需求差异会表现在出口上，会影响出口减少。也就是逻辑上，利差缩窄(或倒挂)会影响出口下降!
从历史数据来看，上一轮中美利差缩窄(倒挂)时期，正是近年来中国出口的最低谷!
海关数据，以美元计价：
2021年全年，累计出口同比增长29.9%；
2022年1月份，出口同比增长24.1%；
2022年2月份，出口同比增长16.3%。
随着中美息差的收窄，出口动能似乎在减弱!
03
利差倒挂与汇率
逻辑上利差倒挂会刺激资本外流，或会施压汇率走势。
然而参考上一轮中美息差倒挂来看，中美息差出现倒挂的时间点，人民币汇率反而出现了意外升值。
这或者也在说明，在相对短期上，因果关系并不算明显，逻辑不适合用来指导短期投资。
但如果放长一点时间来看，因果逻辑仍然得到了验证。自2018年4月至2019年9月，人民币汇率自6.23持续贬值至7.19。
参考中美十年国债息差来看，2018年4月为130基点，到2019年2月缩窄到10基点，此后息差开始逐步修复，至2019年9月，中美十年国债息差重新修复至150基点。
人民币汇率贬值阶段横跨息差缩窄期与修复期，直至中美息差修复至150基点，人民币汇率才开始进入企稳升值阶段。
2020年5月，中美十年国债息差扩大至200基点，2020年7月，中美十年国债息差扩大至250基点，人民币开始持续升值……
此时此刻(3.25日15点)，中美十年国债息差是45基点!
04
利差倒挂与股市
逻辑上，息差缩窄会减少资本收益，刺激资本外流，资本外流会冲击资产价格和汇率，汇率损失会进一步刺激回报率下降，或加剧刺激资本外流，这又进一步冲击汇率和资产价格，息差倒挂很容易对汇率和资产价格形成放大冲击!
上证指数逾7年的最低点，正是出现在上一轮中美息差倒挂期。
自去年12月LPR降息开始，中美息差迅速收窄，目前已经初显倒挂迹象，A股表现与2018极其相似……
小结：
利差倒挂会发生什么？
历史很愿意给出解答!
END
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