【博客】香港为何不选择阿里巴巴？
2014/3/17 哈佛商业评论
贾斯汀·福克斯/文
贾斯汀·福克斯是《哈佛商业评论》出版集团编辑总监。
此前一直在港交所与美股之间摇摆不定的阿里巴巴，终于宣布启动该公司的上市事宜，首次公开募股地点(IPO)确定为美国。一时间，“香港是怎么失去阿里巴巴IPO的”，成为市场上流行的想法。但事实上，与其这样质问，不如想想“香港为什么没有选择阿里巴巴”。
《哈佛商业评论》出版集团编辑总监贾斯汀·福克斯(Justin Fox)认为，港交所遵循着现代英国的模式，不惜一切代价保护和满足外部股东，不愿意为“双重股权制”改变自己的规则，而马云及其管理团队则想要一种可以维持公司掌控权的股权结构，即使在他们把自己大部分股票出售给外部投资者的情况下也能仍然享有这种权力。这才是问题所在。
以下是贾斯汀·福克斯的分析文章：
1602年，当现代上市公司的原型荷兰东印度公司成立时，它的外部股东并没有什么发言权。
东印度公司很欢迎股东们投资或把股份出售给别人。不过，公司经过荷兰议会特许，以促进国家利益为目的而非融资手段。那些在1602年及之后购买该公司股票的人们并没有以任何形式在后者的公司治理中发挥作用。董事会成员也不是由他们选举产生的，而是由五个荷兰城市的市长任命，并且实行终身制。另外，按理说东印度公司的股东应该获得分红，但结果谁也不清楚他们是不是真得到了以及得到了多少。
事实上，根据马泰斯·德容(J. Matthijs de Jong)2010年在一篇引人入胜的论文中就此问题进行的详细描述，东印度公司在最初的8年里并没有分发股息。装备船只以及在印度尼西亚维持基地运营的成本，再加上公司董事们的因循守旧，这些对股东来说都意味着没有回报。1610年，一位心怀不满的前投资者发起了一场做空运动，然后分红终于来了——不过不是现金，而是肉蔻。
在那之后，东印度公司确实开始不定期地发放股息了，但并没有做很多别的事来满足外部股东。只有当1623年它的政府特许延期的时候，一个真正改变的时机才来临。一群异见股东对低廉的股息和公司董事不断增长的财富感到愤怒，于是散发了一系列的炮轰公司管理的小册子，并要求获得高分红——用丁香这种香料来发放。荷兰政府听取了这些要求，最终新的政府许可规定对公司账目进行定期审查，对董事会成员设限制条款，实行年度股息派发，并且设立第二董事会(仍然由市长们而非股东任命)以监督内部股东。
这件事可以从两个角度来看。一是把它看做是通往真正意义上的现代企业形式的必经历程，在这样的企业里股东拥有绝对优势，而管理层有效地履行自己的义务；二是把它看做这样一种预示：企业的管理之道与妥协和冲突息息相关，而不同的组织架构也在最大程度上适用于不同类型的公司及其各自所处的不同发展阶段。通过在最初的8年里置其股东权益于不顾，东印度公司得以紧握自己的利润并进行再投资，把自己建设成为一个强大得可怕的经济和政治力量。后来，这种架构形式导致了其自身被滥用，这样有利于股东们获得更大的话语权。但组织企业并非只有一种正确方式。
这让我们想到马云和他的公司、中国互联网巨头阿里巴巴。这家私有公司在目前与港交所谈判破裂，并开始寻求在纽约进行IPO，结束了外界长达数月的猜测。原因是：港交所不愿意为“双重股权制”改变自己的规则，而马云及其管理团队则想要一种可以维持公司掌控权的股权结构，即使在他们把自己大部分股票出售给外部投资者的情况下也能仍然享有这种权力。据报道，马云脑海里参照的样本是Google和Facebook，这两家的创始人已经利用带有额外投票权的特别股权维持了对公司的严密掌控，公司上市之后也是如此。但它也可能走东印度公司的路子。
港交所不允许这种情况发生是因为它遵循现代英国的模式，不惜一切代价保护和满足外部股东。相比之下，美国的规则有点自相矛盾。美国允许多重股权制，也允许其他很多侵犯“股东第一”精神的情况发生——虽然当地的法律法规已经朝着更偏“股东本位”的方向发展了几十年了。
有些人称这种规则上的差异对美国的声誉带来了不利影响。就像《纽约时报》专栏“交易教授”(Deal Professor)作者史蒂文·大卫杜夫(Steven Davidoff)写道：“美国已经变成了一个逃避严厉规则的地方。”不过，香港的规则真的更加严厉吗？还是只是缺少想象力？
大卫杜夫引用了哈佛商学院保罗·冈珀斯(Paul Gompers)、斯坦福商学院乔伊·伊什(Joy Ishii)和沃顿商学院安德鲁·梅特里克(Andrew Metrick)三人的共同论文作为证据：双重股权会导致低劣的股价表现。事实上，有大量的证据表明，几乎任何保护公司当前管理层，又令外部股东难以对其行使否决权的管理架构或规则都会令股价低迷。
经济学家科林·梅耶尔(Colin Mayer)是牛津大学赛德商学院(Sad Business School)前院长。他在自己的著作《坚定承诺》(Firm Commitment)中主张，对股东权利的过度关注可能是造成英国经济低迷及其国内公司实力孱弱的部分原因。他写道：英国金融系统虽然可能是一种模范的控制形式，但它系统性地消灭了任何意义上的义务——投资人对公司、高管对员工、员工对公司、公司对投资人、公司对社会，或者当代人对前辈后辈的义务都被消灭了。
或许，马云和阿里管理团队的全部追求就是一个宽松的监管环境，这样他们就能保住饭碗并填满自己的口袋，而不用顾及外部股东的喋喋不休。但也许他们是想另辟蹊径解决那些能为公司带来沉重负担的义务。从来自400年前荷兰东印度公司的证据来看，或许上述两种可能性兼有。■
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