中国通号（3969.HK）或跃在渊，飞龙在天
2018/2/27 港股那点事
被誉为千古奇书的的《易经》不但为群经之首，更为整个华夏文明提供了世界观和方法论，也就是中华文化的哲学根基之一。尽管不少人把其占卜的表现形式看作是"算命"或"预测凶吉"所有用，有云"大易者不言占"，真正理解易经的人，就知道它真正意义是揭示了宇宙普遍运行规律，其中除了自然时间季节变换，更有社会与人之变更的深刻认识。
《易经》中六十四卦开篇的第一卦：乾卦，阐述了人生或事物诞生发展至成长完满的过程。龙在我国从古至今最受崇拜，中华民族是龙的传人。龙能潜伏深渊，行走陆上，飞腾天空。具有变化莫测，隐现无常的性格。所以，乾卦中用龙来象征天道变化。爻卦中从下往上看，人的由低至高发展要经历潜龙、见(现)龙、惕龙、跃龙、飞龙、亢龙的六大阶段。
其中，跃龙阶段是：或跃在渊，意思是要么跳起，跃过龙门，一飞冲天；要么继续潜龙在渊，储积力量耐心等待下一个时机，不见兔子不撒鹰，强调要成事重在时机的把握，待机而动。飞龙的阶段是：飞龙在天。龙于穹天，居高临下，处九五之尊，正是如日中天之时，可以放开手脚大展鸿图，全力一冲到底。
跃龙与飞龙无一不是事物发展中最美好最畅顺时光，做投资的，不就是要找这样状态的企业为技艺的最高水平么？
古人把辅助不具备储君资格的人夺得帝位的过程叫从龙，寻龙与从龙的过程惊险万分，一旦成功，回报无可匹敌。今天，来看看中国轨道交通信号系统的绝对龙头中国通号(3969.HK)又是否会是真龙？
▌一、
中国通号，全称为中国铁路通信信号股份有限公司。顾名思义，其从事的业务应该跟铁路运输中的交通设备的信号系统及其设备有关的，输出的与控制系统技术有关的服务。
据介绍，中国通号是轨道交通通信信号领域技术、产品和服务供应商，是中国轨道交通控制系统行业的先行者和领导者，更是全球最大的轨道交通控制系统解决方案提供商。它拥有轨道交通控制系统最为完整的产业链，是中国轨道交通控制系统设备制式、技术标准及产品标准的归口单位，是唯一获国家铁路局授权的铁路控制系统和通信信号产品的标准化技术审核单位。2015年8月7日在香港联合交易所挂牌上市。现有20家一级子公司，员工1.5万人。
中国通号是中国铁路和城市轨道交通列车运行控制系统技术应用和创新的主要承担者，建立了完整的中国列车运行控制技术体系和标准体系，形成了具有世界先进水平的、具有完全自主知识产权的CTCS-3级高铁列车运行控制系统技术和CBTC城市轨道列车运行控制系统技术，拥有国内一流、国际先进的系统技术和产品，广泛应用于铁路建设和城市轨道建设，在行业的控制力、影响力处于领先水平。
2016年年报显示，按业务范围分类，除了传统业务集中在铁路市场，增长较快的领域更在城市轨道交通市场、海外市场及工程总包业务。三项增长潜力较大、增长速度较快的业务合共已差不多跟传统的铁路市场的业务各占半壁江山。
若按业务类型分类，中国通号一直对外强调"三位一体"的结构优势，这三种互相支持及关联的业务分别是设计集成、设备制造及工程总承包，由于形成了具有世界先进水平的、具有完全自主知识产权的CTCS-3级高铁列车运行控制系统技术和CBTC城市轨道列车运行控制系统技术，所以，系统交付服务也是重要的收入来源之一。
从发展趋势来判断，惟有设计集成的业务能取得收入与毛利率及毛利润双增长，同时保持在较高的毛利率水平上。
传统的铁路市场(业务)的大幅放缓，拖累了设备制造业务数据，这是它出现阶段性下滑的主要原因之一。而工程总承包业务的高速上升，很大程度跟全国城市轨道交通的兴旺密切相关。
城轨交通市场及设计集成业务之所以能保持稳定的大发展，能成为通号最大的看点之一，从大的方面来看，正是由于城市轨道交通市场正由基建传导至信号控制系统领域，投资状态正由基建高峰转向通车高峰。2017年全国城市轨道交通通车里程达869公里，较2016年增长62%。预计2018-2020年全国城市轨道交通年均通车里程将达到1000公里。2020年全国轨道交通总里程将超过8000公里，较2015年3600公里的总里程增长120%以上。
轨道交通的建设周期从获批准备施工开始一般要经历4至5年的时间，其中：前期的线路规划、动拆迁、管线搬迁等施工准备需要半年到 1 年的时间；车站和地下隧道掘进等土建工程，一般需要 2 年左右；在土建工程进行时一般穿插进行轨道工程与站台修建工程，并配合机电、通讯、信号等系统，时间在 1 至 2 年左右；最后进行系统调试与试运行。其中信号系统一般在开工后的 2 至 3 年开始招标工作。信号系统供应商的收入一般是按照工程进度进行确认，在完工前将确认大部分收入，故信号系统供应商的收入确认根据项目情况存在一定周期性。按常识所知，通车前讲大规模确认收入。从2018年城轨交通市场及设计集成业务预计将进入爆发期。
其实，传统的铁路市场虽然增速不如城轨市场快，但依然无阻稳定增长。继 2014-2015 年的通车高峰期之后，随着"十三五"建设的线路进入通车高峰，预计2018-2020年时速200 公里以上的高速铁路年均通车里程将达到4000公里，较 2016-2017 年的年均2200公里大幅增长。随着通车里程回升，预计公司铁路领域新签订单有望出现稳步增速上行的态势。
若按上述两方面的估计，作为这行业的龙头企业中国通号已经踏入了行业的景气之路。
上面资料有介绍，中国通号具有世界先进水平的、具有完全自主知识产权的CTCS-3级高铁列车运行控制系统技术和CBTC城市轨道列车运行控制系统技术。那究竟什么是CBTC？
CBTC 即基于通信的列车自动控制系统，被广泛运用于城市轨道交通运输中，可以实现车-地之间的双向通信，使用无线双向通信代替轨道电路实现对列车运行的控制，能够有效、安全地提高线路通行能力并缩短行车间隔的信号系统。再科普一下，CBTC的核心为 ATP 与 ATO 两个子系统：ATP 系统负责列车运行间隔控制、超速防护、车门和站台屏蔽门监督，实现列车安全运行；ATO 系统则利用地面信息实现对列车牵引、制动的控制，使列车处于最佳运行状态，提高乘客的舒适度，提高列车准点率，保证列车高效率运行。
原来CBTC系统这么最核心，那究竟如此重要的它又会有多大产业规模呢？
"十三五"期间我国新建地铁 CBTC 总需求将达 535 亿元，年均107 亿元。由于 CBTC 相比传统的基于模拟轨道电路、数字轨道电路的 ATC 系统在运输效率上更能满足现代城市轨道交通的需求，且易于延伸线的建设和现有线路的改造升级，目前我国在建或新建地铁线路大都选择 CBTC 作为信号系统。预计在 2017 年和 2018 年迎来订单快速增长期，2018 年开始迎来业绩的快速增长期。除了地铁还有城际铁路，"十三五"期间我国新建城际铁路信号系统总需在求将在 57 亿元以上，年均需求 14.4 亿元，同样在2018年开始进入爆发期。
中国通号最新公布了2017 年外部合同数据，2017年累计新签外部合同总额 607.3亿人民币，同比增长22.7%，符合预期。分板块来看，铁路领域新签合同173.2亿人民币，同比增长9.8%；城轨地铁领域新签合同109.1亿人民币，同比大幅增长40.6%；海外业务领域新签合同27.0亿人民币，同比下降2.5%；工程总承包和其他业务领域新签合同298.0亿人民币，同比增长28.6%。
公司2012-2017年新签订单分别为91.2 亿、220.4 亿、304.2 亿、378.2 亿、494.8 亿、607.3 亿，呈逐年上升趋势。订单是转化成未来结算收入的最重要依据，所以中国通号的未来业绩增长早有很高的"能见度"!
▌二、
中国通号具有深厚的"护城河"：
轨道交通信号系统行业属于技术密集型行业，对企业的技术实力与研发投入要求较高，对于新进入的企业而言，需要较长时间的持续性投入才能获得必要的技术并实现应用，比较困难。
此外，技术成熟的企业其信号系统产品故障率低，企业发现并解决故障的能力也高，无论是在运营阶段还是在后续维保阶段都形成了较高的壁垒。中国通号其近三年研发支出占营收比例平均为 4.10%，年研发支出金额已高达11.7亿元人民币。
中国通号是国内轨道信号系统领域绝对的龙头企业：
据了解，在中国超过90%的高铁、超过60%的地铁线路由中国通号提供核心控制系统和装备。
中国通号的核心轨道交通控制系统产品和服务覆盖了中国 20 个省份或自治区以及北京、上海、天津、重庆四个直辖市，2016 年在城市轨道交通信号系统市场获得合同额占比接近 50%。
截至 2017 年 6 月，按中标线路数计算，国内四大城轨信号系统供应商中中国通号一家独大，拥有 37.4%的线路。
中国通号是轨交信号系统"自主化"与"国产化"的最大受益者：
城轨信号系统实现自主化后，企业的盈利能力将大幅提升。一方面国产 CBTC 系统相比国外具备一定的成本优势，实现自主化后CBTC 整体成本可降低 15%左右；另一方面随着国产 CBTC 系统的推广与稳定表现，各地政府对与国产系统的接受程度与日俱增。以中国通号做过的项目为例，2011 年，国产化 FZL300 型 CBTC 系统以点式模式开始在北京地铁 8 号线运用，2015 年开始以全功能模式投入运营，公司的自研 CBTC 系统产品得到推广，目前北京地铁 8 号线以点式模式应用，另有上海地铁 17 号线、西安地铁机场线、重庆地铁 5 号线(互联互通项目)中标。实现自主化后，公司的信号系统业务收入显着增长，从 2014 年的 58.7 亿元增长到 2016 年的 71.43 亿元；盈利能力也显着提升，毛利率从 2014 年的 32.60%增长到 2016 年的 37.40%。
▌三、
中国通号(3969.HK)和中国中车(1766.HK)均为各自领域中的垄断供应商，而中国通号盈利增速远高于中国中车，大行预测中国通号2017年-2019年预期复合利润年均增长率为18.83%，而通号的管理层更预计同期的利润复合年均增长率会达20%。两家公司净现金流均为正，资产负债表稳健。因此，在同一市场内存在差距如此大的估值并不合理 ，较同业铁道车辆制造商折价17.4%。
最后，值得一提的是，中国通号还是H股全流通的潜在试点标的，在2018年后的香港市场改革进程中，H股全流通这一大事件必将让港股市场掀起一大波浪，中国通号一方面属于"中字头"背景深厚；另一方面其质地优良，大股东持股比例超高，"混改"与"股改"有望一同进行，极大刺激投机资金围猎。正是由于中国通号投机与投资两相宜，所以，2018年的通号有望大展宏图、振翅高飞。
▌结尾
在《一代宗师》里，宫二和叶问再次遇见的时候说："我在最好的时候遇到你，是我的运气。可惜我没时间了。想想说人生无悔，都是赌气的话。人生若无悔，那该多无趣啊。"
遇见最美好的你，在最好的时候：
或跃在渊，飞龙在天!
念念不忘，必有回响：
是谁成就一代宗师!？
【作者简介】
磁铁法拉第 | 格隆汇·专栏作者
价值投资小生一枚，主演工业行业研究，
十年投资经历，砲灰级玩家
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