Quadra Kill下的股市，是否值得抄底？
2019/8/6 20:11:32格隆汇研究院 格隆汇
作者 | 格隆汇研究院
数据支持 | 勾股大数据
这几天的市场只能用恐怖来形容，原因是负面的消息在短时间内接踵而至，四件坏消息Quadra Kill把市场杀的不知所措。
First blood：川普宣布9月1日对3000亿美元输美产品加10%关税
Double kill：香港游行事件持续升级，影响了香港人日常出行(这个主要影响了港股市场)
Triple kill：人民币兑美元突然破7
Quadra kill：中国没美国列入汇率操纵国
这一件接一件的事，最后的结果全在股价上。
上证指数：
恒生指数：
纳斯达克：杀敌1000自损800，美股在坏消息下也是出现了较大的跌幅
当然，大家最关心的还是值不值得抄底。
在正常的环境里，股票的总体估值一般在中性水平附近波动，如果要有所谓的低估值买入，必然结合着负面因素。负面因素可能是基本面的，使得低估值在业绩的恶化之下会变成高估值。另一种负面因素是短期的，更多作用于资金层面，通过市场情绪的影响，影响资金的流动，从而影响股价。
所以在谈抄底之前，先要仔细判断下下跌的逻辑，抄底抄的不是价格，而是抄的各种信息长短期的逻辑差，要不然，一抄，抄在腰上，再抄，膝盖，再抄，小腿，最后把自己抄死了。
目前市场恐慌更多来自MY事件的恶化，尤其是资本市场对于破7的理解，更多的理解是为了对冲关税的影响，认为大家要撕破脸对着干了，而不是类似15年811汇改那样，是基本面的因素。
这几件事本身对于经济长期来说影响会有，但不一定深刻，而且3000亿最不乐观也是9月份才加，汇率操纵国也是有很大的操作空间，更多是美国对于破7的回应，类似恐吓。另外对于港股来说，暴力事件升级对于很多非本地股基本面的影响是“0”。所以总结来说，在一个短期的时间范围内，目前的Quadra kill均不构成对短期宏观基本面的改变，对于货币市场的流动性结构性破坏也没影响，。流动性依然充裕，那么只能认为是短期情绪的影响，所以这里大概率有机会。而且从今天盘面来说，尾盘拉升，美国盘前高开，均显示短期负面情绪已经有所释放。
下面我们从各个板块来具体看下各大事件的影响以及抄底的可能性：
1
地产
造成恒生指数大幅回调的罪魁祸首是权重占比较大的金融行业(44.5%)，信息技术(15.7%)，房地产(9.6%)。这些板块的市场表现每天影响着恒生指数的涨跌情况。
而权重占比居前的地产板块没能逃过每一次下跌，并且地产股行情愈演愈烈，可以用一个词形容：悲壮。市值越大的公司跌幅越靠前，跌幅基本超过3%，部分个股回调超过5%，相比A股地产股而且，港股市场似乎表现的更加不理性。
香港地产股下杀的逻辑主要有两个：一是受到香港游行事件影响，赴港旅游的游客减少，悲观情况下当地的房价和租金将会走低；二是内地房地产调控政策进一步趋严，行业继续杀估值。
所以我们看到的是，整个房地产行业的上市公司最近股价走势都不佳，无论是港股还是A股，只不过港股调整更加剧烈。矫枉必定过正，市场短期内的加速下跌，大幅回调不能改变公司长期的基本面，所以当前市场是存在非理性的。
香港地产股经过短暂的大幅回调之后是否存在投资机会？可以通过财务数据进行对比。选取H股和A股净利润排名前10的公司做参考，从盈利增速，盈利质量和估值的角度挖掘香港地产股的投资机会。
先看H股营收和净利润的增长性，排在行业前列的有中国恒大，碧桂园，万科企业，和华润置地。但是估值水平低于行业平均的只有中国恒大和碧桂园。而对于正宗香港本地地产股，新鸿基地产和其他公司比较，营收和净利润都是正增长，资产负债率也是维持在23%的低位水平，而且PB小于1，都是市盈率稍微偏高，所以新鸿基地产在港股地产中算是比较优秀的。
和A股地产公司对比，在香港上市的内地房地产的龙头公司都比万科的估值便宜，而且增速更快，因此吸引力更大。而A股中估值明显偏低的也有金地集团，新城控股和荣盛发展3家公司。
总体来说，房地产行业调控趋严，地产公司出现短期回调，可以挖掘出少数被低估的公司。长期低估，长期又有基本面支撑，这些公司在现在这个时点可能是不错的买点。
2
零售
香港零售板块也是是重灾区之一，收到游行的持续影响，很多本地商铺都被迫选择关门。特别是香港本土金铺股，六福集团(0590.HK)领跌，盘中低见20.65港元，创两年半低位，最终收跌7.4%。龙头周大福(1929.HK)收跌3.54%，收报7.09港元。
一直以来，金铺股的上涨逻辑来自三点：
1.依靠在低线城市的渠道下沉、产品力提升，带来的业绩增长；
2.受益于赴港游客数量增长，刺激香港本土零售业绩提升；
3.金价上涨使原有黄金存货成本差价扩大，从而产生成本优势。
昨天本土金铺股的大跌，首要原因是香港持续大规模游行，内地旅客担忧人身安全，从而影响了零售环境和内地旅客赴港数量，市场预期7、8月香港零售销售跌势加剧。过去三个月来的游行活动，已经导致香港零售业疲软。6月零售销售货值同比跌6.7%，远逊市场预期，跌幅较5月大幅扩大。7月零售业总销货值临时估计为346亿港元，按年下跌7.7%。
分地区收入对比两大珠宝商，周大福的港澳业务占比超40%，不会过分依赖赴港旅客的消费热情。六福集团的港澳业务占比接近80%，业绩较为依赖港澳市场。因此，香港零售环境恶化，六福集团所受影响最大。昨日，两家公司股价呈现不同程度的下跌也反映了这一现象。
另一影响本土零售的重要因素是人民币贬值。昨天，人民币对美元离岸、在岸价格双双“破7”， 黄金白银大幅上涨，说明了短视的全球金融市场在人民币破7后，迅速抛售风险资产，涌入避险资产。
投资需要做预期判断，汇率会不会继续无休止的贬值？我们认为此次贬值可以部分对冲美对中输美商品加征关税的影响。从昨天中国央行发表的言论判断，中长期人民币兑美元汇率会保持基本稳定。长期看，汇率问题无需过分担心。
那么最大的威胁依然来自香港事件。在香港事件发生后，中央政府出面表态，香港警方镇压，也看到香港正义力量的崛起，我们相信事件影响只是暂时性的。笼罩的乌云会逐渐散去，之后投资机会将逐渐显现。
今天，香港消费板块也已经出现回升，珠宝钟表板块上涨2.45%，交通运输上升1.37%。周大福逆势上涨3.81%，六福集团跌幅收窄，收跌1.21%。
那因香港事件影响被大幅杀跌的两大本土珠宝商，此时是否可以抄底呢？
7月底，周大福公布2019财年第二季度(2019年4月1日~6月30日)香港及澳门同店销售减少11%，主要受港澳市场高基数和零售环境的影响，预计下一季度将迎来反弹。目前，周大福市值736亿港元，PE 14x，预期2020财年净利润同比增长11%，给予2020年PE 15x，股价回到合理的估值区间。
此前，六福集团公布了2020财年第一季度(2019年4月1日~6月30日)零售业务同店销售倒退10%。预计在2020财年，内地的批发业务还会是主要的增长动力。目前市值120亿港元，PE 8x，给予2020年PE 11x，估值较为吸引，具备较大安全边际。
金价持续上涨至1461.08美金/盎司的高位，金铺股的黄金存货成本优势显现。待香港事件的影响逐渐减小，市场对金铺股的投资逻辑回到金价和黄金存货的优势上。从这次的杀跌逻辑考虑，六福或许会最先受益的标的。而从经营质地考虑，长期看龙头周大福更优质。
3
医药
医药板块，申万医药跌3.07%，中信医药HK跌3.03%。
巴菲特说：“在别人恐惧时我贪婪,在别人贪婪时我恐惧。”市场恐慌情绪下，是挑选基本面不受影响的标的最好的时候。港股医药股的盈喜还没有陆续出来，但有些各股上半年的走势并不算乐观。
近期，国务院办公厅印发《治理高值医用耗材改革方案》，价格端，通过采用零加成、集中采购、支付标准规范等措施降低高值耗材价格；监管端，通过多部门联合响应法违纪违规查处机制，从生产到流通各个环节进行监管，并要求医保管理和医院自我管理，国家医保局、国家卫健委后续配套政策也会逐步推进；支持端，加大财政投入，合理调整医疗服务价格，完善薪酬制度等促进医疗行业持续健康发展。高值耗材降价是必然趋势，但国内高值耗材外企占占大部分份额，在集采下的政策下，国产耗材的价格优势有望体现，进而加快国产替代的进程。
港股方面，石药集团(1093.HK)已跌回今年1月的位置，2019H1国家卫健委会同中医药管理局，在各地上报的省级推荐目录的基础上，形成了《第一批国家重点监控合理用药药品目录(化药及生物制品)》，神经节苷脂、脑苷肌肽、奥拉西坦等20个品种进入目录，石药的奥拉西坦进入目录，恩必普则没有进入目录。两个品种，市场对石药的担心不小，以2018年的数据，公司总营收210亿港元，其中，创新药板块的恩必普销售额超48亿港元，奥拉西坦销售额超20亿港元，这两个最大产品占到公司营业收入的近1/3。
奥拉西坦市场早有预期，临床上主要用于治疗轻中度血管性痴呆、老年性痴呆及脑外伤等症引起的记忆与智能障碍，国内pdb样本医院抗痴呆用药销售额前五位分别是奥拉西坦、长春西汀、曲克芦丁脑蛋白水解物和多奈哌齐，合计市占率超90%，销售额估计也超而此次仅包含20个品种的重点监控合理用药目录中，就已收录了奥拉西坦、长春西汀以及曲克芦丁脑蛋白水解物三大产品。因为辅药目录的前期影响，奥拉西坦整体的销售数据自17年就开始下滑。石药的奥拉西坦则逆势而行，市占率持续提高，2018年突破20亿港元。但从利润架构看，奥拉西坦的贡献还相对较小，就算是利空，也不会对公司业绩造成很大影响(奥拉西坦利润占比估计不到10%)。
恩必普作为拳头产品，市场之前一直有担忧会被进入辅药目录，但此次目录出台后，恩必普并未进入，石药有望迎来阶段性的情绪修复。2019Q1，恩必普市场下沉明显，二级医院/县级贡献明显提升，社区也在增加，团队规模再增加。医院覆盖，两个剂型都新进超过100多家，注射剂200家，特别是县级医院，会保持今年增长。进了两个指南和规范，今年卫健委发布中国脑卒中合理用药规范，还有脑血管障碍病指南也进去了，学术推广科室预计会超过2万场。高毛利肿瘤板块，多美素、津优力都是在100%以上，新上市的紫杉醇白蛋白覆盖831家医院，占紫杉醇市场5.6%，克艾利数据都在增加，普通脂质体和其他剂型下降不明显，但患者数增加，治疗效果很好导致克艾利增速明显。
总体来说，Q2有望延续Q1的好势头，上半年有望盈喜，利空事件基本落地，估值有望修复。
4
电子
科技板块最近走势相当弱势，A股申万电子板块6个交易日回调幅度最大为9.5%。
电子板块受到三方面因素影响：一是汇率变动会直接影响产品成本；二是MY冲突加关税影响产品竞争力；第三加上最近香港情绪方面的冲击，港股市场电子股跌幅太厉害。
从汇率角度来看，人民币贬值直接利好资产或收入以美元计价公司，比如业务在境外的一些公司；贬值利空美元负债和费用的公司，比如航空板块，原油成本和飞机租金成本都是美元计价；地产公司也有部分美元债务，还款时需要的人民币更多，这些板块都会受到负面冲击。
部分电子模组公司也会受到波及，芯片和原材料大部分是进口，都会以美元计价。以舜宇为例，其摄像头模组(光电产品)最大的变动成本项之一就是CIS芯片(CMOS图像传感器芯片)，主供应商为日本索尼，计价单位是美元，但是产品一般结算为人民币(舜宇手机客户均为安卓厂商)。
人民币贬值导致的原材料成本上升，会使毛利率受到很大的挤压。从数据历史来看，去年人民币贬值的情况下，舜宇光电产品营收196亿，分部溢利只有6.4亿，对标溢利率只有3.2%，已经接近盈亏平衡线。如果人民币继续贬值，因为光电板块营收体量过大，且溢利率处于盈亏平衡线，稍有调整就会利润冲击很大，毛利存在一定的风险。
从利润分配曲线来看，国内电子模组板块大都存在这种情况：加工制造居多，但设备、原材料、核心零部件都以进口为主，尤其是消费电子模组板块，公司本身毛利一般都不太高，人民币贬值对成本负担压力很大。
受到MY冲突以及关税影响等因素的影响，苹果从我国进口零部件要加征相应关税，势必会导致iPhone的成本上涨。以苹果上代iphone的bom价格表为例，苹果从我国本土企业瑞声科技进口双扬声器以前单位成本可能只需12$，加征关税之后，可能达到13.04$左右。苹果凭借其较高的技术壁垒，在供应链中有较高的议价能力，为了保持其利润空间，会压制其上下游的厂家的报价，实现成本转移，那么供应链上的中国厂家利润空间会受到挤压，直接表现为毛利率的下降。与此同时，由于人民币的贬值，苹果产品售价会相对增加，在一定程度上会影响产品的销量，直接影响企业的业绩。
下表是A股市值超过300亿元的电子公司的一季度毛利率情况，除去三安、大华、海康和汇顶之后，我们可以发现中国电子企业毛利率总体偏低，利润空间较小。
人民币突破7，虽然也不会快速贬值(央行会保持汇率的相对稳定)，但现在的确有保出口保外汇的需求，汇率之后也难有太强势的表现，这对整体板块业绩是长期影响。
另外MY冲突现在看来是明显升级的，3000亿美元的商品被加征10%的关税，被征税商品数较多的行业将受到直接打击，出口竞争力下降。据相关资料显示，我国2018年半导体行业进出口贸易逆差超过了2000亿美元。
电子板块关键原器件由于长期依赖进口，且近年来需求量增长快速，受到的影响也很大。另外纺服、钢铁、建材、电器设备是对美出口金额靠前的商品行业，也会有较多负面影响。
现在汇率调整之后，美国把中国加入汇率操纵国，现在来看关税冲突可能还没有结束，3000亿美元10%的关税可能被美方提至25%，没有正式的谈判利好消息出来之前，可以暂时对减少电子板块的配置，同时避免分散仓位，将仓位集中在优秀个股上，现阶段只有真正有业绩的公司才能抗跌。
两个关注的方向是中报季业绩期的5G板块和半导体，这两个板块的逻辑主要是5G放量和国产替代，是中长线逻辑，有业绩支撑跌起来也不用太担心。比如PCB板块的生益科技、沪电股份、深南电路，现在业绩主要由国内贡献，放量的逻辑比较清晰。另外类似立讯精密这种消费电子龙头股票，中短期会受关税的影响，但机构的逻辑主要是在于其长期成长能力，也可以关注。
考虑到香港现在的情形，港股市场电子股暂时没有太多能关注的标的，各公司可以等到半年报出完之后再关注。
5
美股
美股已经连续四个交易日下跌，各大媒体的都说美股造血洗。但仔细看了一下，过去4个交易中，标普500才跌了5.59%，纳斯达克指数跌了6.62%，所以美股看起来也不像是崩盘，只是到了历史新高后的正常回调。
那我们回顾一下美股下跌的原因，同时讨论美股未来是否有反弹或者上涨的动力。美股这几天下跌的原因主要有三：美联储降息没有达到预期，国际贸易摩擦，中国汇率贬值。
首先我们谈谈美联储降息，2019年8月1日，美联储降息宣布降息，是2008年首次降息，人们都预期这是降息周期的来临，但鲍威尔强调降息的三大因素是全球经济增长不确定性、贸易形势不确定性、通胀的低迷，本次降息并非一次趋势性降息的开始。
由于之前市场预期过高，基本Price in，所以市场失望后应声大跌。但从鲍威尔给出的三大降息因素来看，其中两个是对外部经济形势的担忧，并没有提到对美国国内经济下行的担忧，加上其他宏观经济数据表现健康，基本面稳健，所以降息没有达到预期的影响是短期的。
在另一方面，国际贸易摩擦和汇率的变化对亚马逊，Facebook，微软和谷歌等科技巨头影响不大，因为他们在中国的业务并不多。
我们回顾一下过去几年美股上涨的逻辑：1、企业盈利增长 2、川普税改 3、股票回购。这三大因素是否有所改变。
企业盈利增长：
过去10年美股的大牛市可以大部分原因是盈利的增长。截至2019年第一季度，标普500指数成分股的每股收益(TTM)为135.42美元，在过去10年一直呈上涨趋势。
对于2019年的预期，分析师预计标普500指数成分股企业盈利增长大约为2%。他们认为前三个季度企业利润的增长缓慢，盈利基本上都呈现出下降趋势，但第四季度将会有所回升。
以下是2019年标普500盈利情况以及预测：第一季度：+1.6%，第二季度(预测)：+0.3%，第三季度(预测)：+0.9%, 第四季度(预测)：+7.3%
科技公司盈利情况以及预测：第一季度：+1.1%，第二季度(预测)：-7.9%，第三季度(预测)：-6.3%, 第四季度(预测)：+4.1%
虽然2019年企业的每股收益几乎没有增长，2008年后的首次降息有可能弥补盈利放缓，从而提高估值。
税改：
2018年1月1日，美国总统特朗普签署的《减税和就业法案》正式开始实施。
在企业端，企业所得税税率从15%至35%的累进税率降至21%的单一税率；对跨国公司汇回海外利润一次性征收的税率由35%调降至15.5%(现金)、8%(非流动资产)。
得益于税改，2018年美国企业的盈利增速明显上升，根据美国企业税后利润规模在2018年第一、第二季度的利润增速均提升11%左右。根据《华尔街日报》的分析显示，2019年第一季度，标普500指数成分股公司的实际全球税率中值已经从两年前的25.5%降至19.8%。
实际税率的下降大大提升了企业的盈利能力。但由于减税法案已经实施了一年多，税改的影响可能呈现逐渐下降的趋势。
回购：
回购指的就是上市公司在二级市场上直接买入自己公司的股票。回购后的股票从流通股里减掉。由于每股盈利等于净利润除以流通股。因此在净利润不变的情况下，回购股票会导致每股利润(EPS)上升，市盈率下降。
同时，回购股票还有稳定股价的作用，因为企业一般会在股价下跌的时候才会选择回购股票。
2018年，美国企业一共回购了价值8000亿的股票，根据wind的数据，纳斯达克+NYSE+AMEX的总市值为42.864万亿美元，占比为1.89%。
高盛预测今年标普500成分股的回购数量将同比上升13%达到9400亿美元的历史新高。
得益于税改和盈利的增长，科技股是回购的主力军。苹果，甲骨文，高通，思科回购的金额比自由现金流还高。
小结：
支撑美股上涨的三大逻辑中，企业盈利增长和税改影响在减弱，回购在加强，但美联储的降息在从某种程度上提高了估值。
虽然科技股整体盈利能力下降，但头部科技公司FAAMG盈利能力并没有受到影响，加上科技巨头的回购力度，上涨逻辑还在。所以我认为国际贸易摩擦和美联储降息低于预期造成的FAAMG股票的下跌将会带来投资机会
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