“一硅难求”，究竟由何而来？
2022/7/27 18:00:00 JIC投资观察
JIC投资观察原创文章
作者：成中然，中国建投成员企业中建投租赁
本文2869字，阅读时间约7分钟
7月4日晚间，通威股份发布了一份远超市场预期的半年度业绩预告，披露其2022年半年度预计实现净利润120亿-125亿元，同比增长304%-321%。其股价当天以涨停收盘，次日续创历史新高，通威股份也成为了成都首家市值3000亿以上的上市公司。
2022年上半年，市场中看空硅料的声音不绝于耳。
然而，根据PVInfoLink相关统计数据，硅料价格已从年初的23.0万元/吨，一路上涨至目前的29.2万元/吨，其最高成交价已突破30万元/吨，创下近十年新高。这似乎完全背离了很多分析师在去年对于硅料走势的预判。是光伏下游强劲的市场需求支撑了硅料价格的基本面，还是由于市场中存在的囤货、投机、炒作等不合理行为干扰了市场价格信号的有效传导？
从硅料供给层面来看，疫情、技术人员、检修、能耗及环保指标都会影响硅料厂的正常投产，从而导致刚性的供需缺口和价格失衡的出现。
考虑到龙头硅料企业产能大部分已经被长单锁定，市场中的现货量少且短期价格更易波动，预测难度大大提高。
从长期来看，如果价格只能交给市场去实现最终的均衡，那么对于金融企业，在价格分析失效的情况下，可能就要更为关注和聚焦客户的产能和产量情况，来考虑风险标准和尽调内容的设计。
01
产能扩张节奏
要考虑企业自身产能扩张的节奏与行业供需周期匹配的问题。
复盘2021年底的硅料价格预测，从产能供给的角度，结合上市公司的设备采购及扩产公告/会议纪要，对主要公司扩产时间点及产能爬坡时间进行预计，统计市场有效产量，部分分析师的结论是2022年硅料可以实现供求平衡，至2022年底轻微过剩。
但实际上，由于硅料企业属于重化工企业，提纯加工工艺复杂，相较于下游制造，扩产难度高、周期长，形成产能的时间不确定性大，产能释放的节奏在今年来看并没有达到纸面上计算的理想状态，并且还叠加了国外光伏需求的超预期增长。
从行业层面来看，重资产企业产能供给的短期刚性和长期的周期性直接体现在了产品价格的大幅波动上，从而也导致了行业内企业盈利状况的大幅周期性波动。
通威股份预计的2022年半年度盈利已超出其去年全年盈利，今年单季度利润已超过2020年全年水平。
产能投放慢、不确定性高，以及担忧投产后出现的持续性产能过剩——以硅料为例，别忘了硅料在此轮价格上涨前是有很多年不挣钱的——导致企业家对于扩产非常审慎，在需求扩张阶段错过了最佳的投资节点，因而只能享受到短期的超额收益。
在产能再平衡的过程中，能够恰当选择扩产时点并且有能力形成高质量产能的厂家或许将成为新的市场领导者，而缺乏前瞻盲目扩产的选手往往只能在价格再平衡之后，甚至在价格杀跌到正常水平之下时，完美错过行业的红利期并背上了高成本产能的包袱，被市场边缘化甚至淘汰。
02
产能自身的质量水平
产能的质量水平也关乎着企业的生死存亡。先进、高端的产能永远都是稀缺的，这样的产能并不会担心外部环境是否过剩，反而会因为外部环境的过剩强化其自身的生命力。
但是，优质产能并非一成不变，在一个技术尚未成熟、不断迭代的环境中，新技术的突破和应用就可能实现对老技术的降维打击。
单晶PERC技术以及其带动的其他电池片和组件的技改，以极快的速度完成了对于BSF电池的替代，隆基也凭此成为光伏业新一代霸主。
另一方面，技术外溢会引发扩散效应。为什么国产化之后，很多产品的价格会在短期内大幅降低？可能很多人会认为是国内同行“内卷”的结果，但实质上是因为垄断技术的外溢，引发了行业超额收益的大幅度回落。
在硅料技术仍被国外巨头垄断的10多年前，硅料曾被炒作到500美元/公斤，这样的价格究竟有多少超额收益让人难以想象，也很难说得清楚国外厂商是否是为了在更高的价格上锁定长约，进而攫取更巨大的商业利润，才会如此炒作硅料价格。
在技术路线相对成熟的领域中，其实也存在着先进产能与落后产能之分。即使技术路线确定，在漫长的生产经营和经验积累过程中，有些行业的Know-how细碎繁杂且不易扩散，有着深厚的技术细节和管理经验储备。比如善于精益管理和成本控制的丰田模式，就可能是其他车企难以复制的。
凭借产能的先进性持续扩张，用行业层面的过剩产能去打击竞争对手，以行业的过剩产能为自己建立“护城河”，不失为一种优秀的市场竞争策略。说到这里，大家又看到谁的影子？
03
劣势产能的竞争力与风险
先进产能的存在，并不会意味着普通产能或落后产能会完全从市场中退出。
对于行业龙头来说，其自身往往不具备也无意愿去覆盖行业大部分的供给产能，特别是在需求快速扩张的市场中。
下游客户也不会愿意将产品供应完全绑定在一家供应商上，那不仅导致自身议价能力堪忧，对于供应链的安全稳定也是有害无益的。单一供应商一旦停产，必然对自己的生产经营造成巨大影响。
所以，如何看待落后产能的提供方？
首先，寡头竞争市场必然优于完全竞争市场，不做“龙一”，即便是“龙二”“龙三”“龙四”“龙五”，只要具有一定的市场占有率，往往也是市场中不可替代的参与者。
其次，在市场需求扩张、标的产品价格上涨的上升周期中，落后产能通常也能够获得可观的利润，并通过不断的研发投入以及后发产能的成本优势，去缩短与领先者之间的差距。
最后，对于一些承担核心厂商外协工作的落后产能，则要格外小心，从历史经验看，外协厂商通常承担了行业周期波动的波峰和波谷，是周期风险的主要承担者。一旦行业回落、外协订单收回，缺少独立生存能力的外协工厂往往面临灭顶之灾。
04
产能释放中的黑天鹅事件
产能的释放往往还伴随着黑天鹅事件。
据报道，2017年，全球多晶硅龙头德国瓦克在美国田纳西州的多晶硅工厂发生爆炸，不仅让瓦克停产长达8个月，更是直接影响到全球多晶硅市场的稳定。我国硅料厂商东方希望、通威、协鑫、大全也均发生过安全事故，这进一步加剧了市场的供求失衡。
对于越来越重视安全和环保要求的监管大环境来说，大型厂商实力雄厚，单个工厂的黑天鹅事件并不影响其生产全局，但对于仅有一两个生产基地的小型厂商来说，环境污染、安全事故这样的黑天鹅事件则往往成为不能承受之重。
近几年笔者曾拜访过两家涉及生产事故的中小企业，它们的企业经营如在钢丝上行走。
一家因环境污染停产，但又未经允许擅自开机测试调整后的产线，被相关部门作为擅自复产、虚假整改的典型案例，所在工厂遭永久勒令停产。整体搬迁后，异地工厂的艰难扩产才让企业如履薄冰地度过了这段危险期。
另一家企业，唯一生产基地由于管道氢气泄露爆炸导致工厂全面停工，虽无人员伤亡，但整改、检修、技改时间仍长达1年多，期间完全无法生产，企业当年度收入较上年下滑80%以上，净利润由盈利转为大幅亏损。如果不是企业仍具有一定的存货储备以形成现金流，并且低负债的经营方式保证了其续贷偿贷的压力比较低，很难想象在这种安全事故之后企业仍然能够持续经营。
企业产能的投放节奏、技术水平、成本优劣、安全环保等方面都从不同的侧面反映出重资产企业的竞争实力或者经营风险，孰优孰劣并无一定之规。
在金融企业设计特定风险指标时，远非产能越大越好，价格越高越好，应当摒弃一成不变的线性思维方式，多维度地跟踪与分析产业趋势，结合行业特点、市场形势及时地调整准入标准和风控模型。
图片来源：unsplash.com/pexels.com
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