王骥跃：注册制绝不是简单的下放审核权力 || 小钱频道
2016/3/16 秦朔朋友圈
Sunny /文
3月9日下午三点，在上海陆家嘴长泰国际大厦，专注于IPO项目执行业务近十年之久的资深保荐代表人——王骥跃就最近热门话题“注册制”发表了一些看法。
只要一听到注册制要来的风声，股市就应声下跌。因为注册制对于中国资本市场而言是场巨大的变革，所以最近连监管部门都不敢轻易出声。去年12月底，全国人大授权了国务院执行注册制，一时群情激奋，没想到1月出现的“熔断股灾”让注册制何时落地，一下变得有点遥遥无期。就他个人判断，未来股改将一步步向前走，哪项改革措施条件成熟，就逐一推出哪项。
以下是秦朔朋友圈整理的演讲中的主要观点：
到底什么是注册制？
企业一旦上市成功，甚至是造假上市成功，老板被抓了，几年后出狱，有几个亿的身家，上市前后可谓是一步之遥，天堂地狱。正是由于如此之大的利益驱动，还有证监会审核过程中的权力寻租等问题，后来才有了IPO能不能不审的念头。
那么到底什么是注册制？证监会网站上是这么解释的：实施注册制，就是要真正建立起市场参与各方各负其责的责任体系，建立健全“宽进严管、放管结合”的新体制，突出强调切实保护投资者的合法权益，严格规范市场参与各方的权利义务，通过职责清晰、监管有力的法律责任规范，建立起强有力的法律约束机制。因此，注册制改革绝不是简单的下放审核权力，而是监管方式的根本转变。实施注册制以后，对股票发行审核的理念和方式将会发生很大变化，审核的重点在于信息披露的齐备性、一致性和可理解性，不再对企业发展前景和投资价值作判断，信息披露的真实性、准确性、完整性均由发行人和中介机构负责。
但是到底什么叫注册制，这里并没有给出一个明确的定义。而全球各大资本市场实施的新股上市的审查制度都是不一样的，也就是说“注册制”只是一个壳。在对注册制的定义和内涵还不清楚的情况下，就广泛对外宣传，这决不是一个明智的决定，市场最恐慌的就是对未知的不确定。目前证监会外等待排队上市的公司有750家之多，如果这些排队企业都一拥而上，市场如何承受？更别说注册制所带来的恐慌情绪。全国有7000多万家企业，按照万分之一的比例上市，将有7000家企业上市，试问市场如何承受？大家并不是对注册制本身担心，而是对市场扩容的担心。
市场变化太快，在一个政策没有真正落地前都会有很多变数。像当年深交所暂停了IPO，为“创业板“的推出做足了准备，不巧美国第一次网络危机爆发，纳斯达克哀鸿遍野，跌得一塌糊涂，使得创业板差点“胎死腹中”。无奈之下深交所只能先推出了中小板，这个“计划外的孩子”作为过渡性的板块推出后，又轰轰烈烈拟推出国际板，到现在也是石沉大海，只闻其声。
以下就市场上一些疑问，做出如下回应。
——3月1号是什么？
去年年底各大媒体大肆报道了“3月1号”这个时间点，春节前股市的一波大跌也与之相关。其实3月1号只是人大授权的时间点，并不是注册制执行的时间。证监会内部的时间表一直在变，已经过去两年了，注册制修法和实施仍没有完成，在我看来注册制也有夭折的可能。
——注册制会带来大扩容吗？
注册制改革一定是循序渐进的过程，不可能一步到位。对新股发行的节奏和价格也不会放开，不会造成新股大规模扩容。新股发行受理不会停止，注册制实施后所有在审企业排队顺序不会改变。这几个“不会”是证监会新闻发布会上的原文。媒体只在渲染：注册制要来了、要大扩容了、连亏损公司都能上市了。其实证监会明确做了很多否定的表态，但是都没有人进行报道。
——注册制实施是不是条件还不具备？
“十三五”规划中提到创造条件实施注册制，也就意味着注册制实施的条件是不具备的。吴晓灵前段时间也明确提出：在法制不健全的环境下实施注册制，条件还不成熟。所以可以肯定地说，注册制实施条件还不具备。我个人理解是，没有任何一项改革是可以等到所有的条件都具备才往前推进。摸着石头过河，不可能等到桥搭起来再过河。只有先前行，遇到突出的矛盾再去解决矛盾。
——注册制下会不会出现大量的造假公司？
核准制防止不了造假，注册制同样也不能防止。当证监会不再对拟上市公司(所披露信息)的真实性、准确性、完整性审核，仅指望上市公司老板体内流着道德的血液是不靠谱的。那怎么样解决造假上市的问题？问题核心在成本与收益。要大幅增加成本，大幅降低收益。之所以几百家公司排队上市，一方面由于我们是发展中国家，有更多的资源；另一方面，在国内上市收益实在是太高了，哪怕证监会依法进行造假处罚也就是几十万，造假成本低。
——注册制下是不是上市会很容易？
证监会不审了，发行上市条件降低了，但并不意味着上市会很容易。我举一个例子，目前的首发管理办法规定的上市条件是3年3000万扣除非经常性损益的净利润，平均每年1000万净利润就可以上市。但是实际上，上报材料的时候最后一年没有3000万以上的利润，我们都是拒绝的，市场的主流券商自然把这个门槛抬高了。所以证监会的法定条件降低了，并不意味着市场给他的实际条件降低了。
——注册制对IPO的影响？
第一，发行上市条件降低，上市资源会增加，持续盈利能力放宽了。市场上说连亏损企业也可以上市了，但是我们了解到的是，能上市的亏损企业除非是特别知名、营收很好的企业，不然亏损想上市并不是那么容易。
第二，审核主体发生变化，监审分离。以前是证监会没有监督，即使错审也没有责任人可以追究。注册制实施后，从权责分立的角度是由交易所来审，证监会监督交易所的审核。
第三，审核形式发生了变化。原先是票决制，7个发行委员，5票决定通过，各方都觉得票决制问题比较大，这是巨大的腐败空间。将来交由交易所审——合议制，开会讨论这个公司。
第四，审核期限变化。实际上还是排队机制，可以预期，希望是能够3个月就审完。但这一条也是引发慌乱的一条，实际上他们的机制是你先排队，并不是从受理到交易所之后3个月计算，而是从排到后开始审，3个月。
第五，发行价格与发行节奏市场化。证监会反复强调不放开价格、不放开节奏，越是限制越意味着新股上市对老股的冲击就越大。即使在股灾最严重的时候，连续千股跌停的时候依然有新股挂在涨停板上。国泰君安上市首日涨幅44%，千股跌停跪拜。让新股比老股更便宜不是给市场输送利益，而是让市场抛掉老股去买新股，所以这个机制是扭曲的。
第六，处罚力度会大幅增强。目前已经实施的是一项保荐机构先赔政策。
——注册制对上市公司有什么影响？
其实注册制对上市公司的影响更大。A股历史上最多的一年也就上市300多家公司，IPO的速度是比较慢的。按照一个月发一两批，每批10家8家，一年也就100多家公司，所以对IPO的冲击很有限。A股最多一年融4000个亿，但现在在证监会排队的再融资规模远远大于IPO拟融资规模。注册制下，再融资会更为便捷，融资的效率也会进一步提升。公开发行的条件会放开，非公开发行可能就不审了，全部交给市场。因为全国人大给国务院的授权里叫公开发行股票注册制改革，根本没提非公开发行。
——注册制对新三板的公司会有什么影响？
目前新三板有8000多家企业，挂牌几乎没什么条件，所以我认为新三板的发行已经是注册制。
A股实施注册制也并不会导致大面积的转板。有明确的消息说5月1号新三板将实施分层，所以新三板的“野心”是成为北交所，可以看分层机制推出，交易门槛将降低，从500万降低到300万、200万，推出准竞价交易，在这种情况下挂牌公司可以融资、可以交易、有定价、并购都将变得便利，为什么要转板。将来A股估值回归一定会对新三板的估值有影响。
——注册制的信息披露
信息披露是注册制的核心要素。大部分投资人是不看招股书的，招股书除了证监会、同行、写举报信的人会仔细阅读，其他人基本不看，因为字数太多。我提醒投资者要特别关注风险提示的信息内容，风险提示是给我们免责的。这个提示就是这个公司所有可能的风险，你不看你去买，你就得对自己负责。
监管方式也会发生一些变化，监管的重点从前端的审批移至事中、事后。
监审分离下，交易所也是被监管对象。
其他配套措施。去年年底国家发改委、证监会等22家单位联合发布了“关于对违法失信上市公司相关责任主体联合惩戒的合作备忘录”；最高人民法院也做出了立案之后不再以监管部门的处罚为依据的决定。
股市何去何从
这一轮的下跌究其原因就是因为股票太贵了，即使跌到这种情况很多公司的股票市盈率也还是很高。中国的GDP增速全球第一，为什么股市不行？但是美国的经济增速不怎么样，但是股市很好？因为GDP反映的是一年的产出值，相当于是收入，并不反映利润，收入增长并不意味着利润的增长。美国的GDP增长不高，但是它的指数股业绩增长十分强劲。
IPO并不是股市下跌的原因。去年股灾的时候新浪财经发起“对救市政策的调研”，投票排名第一位的是暂停IPO，政府就顺应民意叫停了IPO，甚至出现了正在发行的公司资金已经缴款了再退款的情形。股市下跌的根本原因是估值太高，市场的资金流动性对股市的影响很大。5000点上交所一天的交易量超过1万亿，两个市场加起来超过2万亿的交易量，股市不涨都不可能，最低迷的时候一天就几百亿的交易额。IPO一年2000～3000亿的融资规模，最多4000亿，跟一天2万亿的交易量比起来根本不算什么。
资本市场的钱去哪里了？股灾之前，银行存款大搬家都去买股票了；股灾之后，4%的利率的理财产品被秒杀、疯抢。这直接说明了资金是逐利的，哪里挣钱去哪里，所以股市是否具有赚钱效应，决定了资金是否流向股市。赚钱的时候拼命地发IPO并不影响，不赚钱的时候停发照跌不误。
我分析了每次IPO的暂停和恢复，发现叫停的时候股市会继续跌，而恢复的时候则可能会迎来一个大牛市：2013年底恢复发行，2013年到2015年是一个大牛市；2009年的时候恢复发行，从2009年到2010年是一个大牛市；2006年恢复发行，从2006年到2007年也是一个大牛市。暂停IPO并没有停止下跌，去年股灾一直推出各项救市政策，甚至投了几万亿钱都没有改变股市的下跌趋势，足以证明简单地推出或者叫停一个政策不可能改变股市的趋势。
就在王骥跃发表演讲的三天后，3月12日，证监会主席刘士余在答记者问时，明确表示：注册制必须搞。注册制的改革需要一个完善的法制环境。“十三五”规划纲要草案提出，创造条件实施股票发行注册制。至于怎么搞，要好好研究。
他还强调：无论是核准制还是注册制，都必须实时秉承保护投资者合法权益的真诚理念，对发行人披露内容进行严格的真实性审查，这一点即使将来实行注册制了，不但不能放松，而且必须加强。
他同时说到，资本的本能是逐利的，资本市场的灵魂在于竞争，竞争就必然有美丽和残酷两种格局，“阴晴圆缺，此事古难全”，作为资本市场的参与者，都必须以平常的心态面对这种现实。政府的职能不能动摇，就是维护资本市场的公开、公平、公正。
(本文不构成投资决策依据，投资有风险，入市需谨慎。)
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