为什么说投资就是投国运？
2019/10/30 20:48:41 思想潮
作者 | 戚克栴(望华资本创始人、总裁)
来源 | 望华资本
今年是新中国成立70周年。作为一个投资者，我想从巴菲特的亲身讲述开始，谈一谈为什么投资其实就是投国家、投国运。
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巴菲特：投资就是投国家
巴菲特是股神，也是众所周知的爱国者，尽管他并不直接参与政治。2017年伯克希尔股东大会上，我亲耳听到了他对投资与国家关系的看法。
他说，投资其实就是投国家，他热爱自己的国家，所以投资于美国，并获得了惊人的回报。他还提到了中国。
他说，中国同样是一个伟大的国家，有伟大的经济，他本人遗憾的是没有投资中国的优势，比如他不懂汉语。
在那次股东大会上，他还展示了一页纽约时报，来证明如果你坚定地投资一个国家，即使你不做任何事情，只要你投的国家是正确的，就可以获得惊人的回报。
巴菲特生于1930年。1941年，他11岁时用零花钱投资了第一支股票。
会场上，他把1941年12月8日《纽约时报》的头版做成一页PPT，投影到会场的大屏幕上。头条新闻是前一天日军偷袭了美国太平洋海军基地珍珠港，美军遭受重创，举国震惊。
12月8日，美国股市开盘后大跌，道琼斯工业指数下跌2.9%，9日又跌了2.9%。
巴菲特说，如果你在那个时候投资美国股市，你不需要做任何研究，不需要投资任何一只特定的股票，就只是持有道琼斯工业指数，并且坚定地持有，期间不做任何事情，就可以获得惊人的回报，增长倍数他放在大屏幕上，具体数字我记不得了，总之是一个两百多倍的数字。
今天，我特意又算了一下，如果1941年12月9日投资道琼斯工业指数，期间从不卖出，到上周五就可以实现245倍的回报，年均收益率高达7.3%。
巴菲特说，这就是投资国家。如果一个国家足够的好，其经济足够的好，你找到那些可以持续存在的行业，并且投资于行业的领导者，你就不会错。当然你要活足够长，并且有足够的耐心。
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投资就是投国运的理由
首先，企业的收入来源主要是本国市场。
做过企业估值模型的人都知道，如果你要预测企业的收入规模，对于行业领导者而言，你往往要从所在市场的规模开始算起，乘上企业的市场占有率，就得到了企业的收入。
这里面有两个增长驱动因素，一个是所在市场本身的规模成长，另一个是企业市场占有率的提升。
因此，这就要求企业所在的本土市场有足够的成长空间与增长速度，而这与国家的GDP、人口、人均GDP水平及可持续增长性直接相关。
因此，企业的收入规模成长首先就是看所在国家市场的规模与增长性。
其次，行业内龙头企业的竞争壁垒在短期内往往难以撼动。
如果在市场规模大、增速高的国家，某个“可持续存在”行业里有一、两家或几家企业是领先的龙头企业，这些企业就会有先发优势，包括技术、资本、人才、品牌等，形成较高的保护壁垒，使新进入的竞争对手难以在短时间内实现超越。
如果你观察美国的行业，从石油、通讯、电力、零售、工业，甚至银行、保险等等，主要的领导者几十年都还是领先者，新进入者有，但是少数，除非是那些被淘汰或走下坡路的行业。
第三、在周期性经济危机中，那些最先倒下的往往是中小企业，而非领先企业。在美国为代表的西方国家，周期性危机往往7、8年或10年左右就会发生一次。
而每一次危机中，倒闭者也多数是中小企业。因为危机的典型特征就是股价下跌，而股价下跌导致企业难以融资，利用高杠杆的中小企业就会有流动性问题。
而大型龙头企业一方面可以通过消减庞大的开支来“挤出”现金流与利润，另一方面比中小企业更易于获得银行贷款，往往可以度过危机。
政府的保护也是如此，2008年金融危机中，贝尔斯登和雷曼兄弟倒闭，而排前两名的高盛、摩根士丹利受到美国政府救助就是典型的例子。
第四、即使在高科技行业，龙头企业也难以被颠覆。
上世纪90年代以来，随着互联网及高科技的风靡，涌现出一批新兴高科技企业，但无论在美国还是中国，那些经过十几、二十几年的发展，奠定了龙头领先地位的“巨无霸”高科技企业，其竞争优势益发突出，竞争壁垒更高，新进入者撼动其地位难，或至少需要很长时间。
一个例子就是苹果公司，这家公司在上世纪90年代曾经一度举步维艰，市场份额下降很快，但后来推出音乐播放器、智能手机、平板电脑等，大受本土市场欢迎，后来大举进军中国等新兴市场，实现了巨大的成功。
综上，那些长期增长国家的“不会消失行业”的龙头企业，会与国家经济与科技实力一道增长，品牌、技术、人才、资本等优势明显，并且不断交叉叠加，其抵御周期性危机的能力也更强，因此，如果你投资了这些国家的优秀企业，在很大的概率上，就会分享国家经济的成长与企业优势的积累，获得理想的投资回报。
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投资就是投国运，
是否意味着不需要看行业与企业了呢？
当然不是。在上文，我们反复提到了两点：
一是要回避那些走下坡路、甚至可能会消失的行业。
巴菲特曾经投资过多家报纸。这不难理解，一个自幼热爱学习，需要不断获取信息进行投资的老人，报纸自然是其日常必备之物，如同可乐、巧克力、保险等这些老人耳熟能详的东西一样。
而且，报纸也有很高的进入壁垒，包括品牌、读者习惯、分销与信息来源渠道、优秀作者与编辑的稀缺性等等。但这一切都忽略了一个事实，就是互联网媒体与智能手机在替代传统的报纸行业。
为此，无论是巴菲特还是芒格都曾表示很悲哀，他们热爱报纸，甚至喜欢那淡淡的油墨香，但纸媒终究在被电子媒体所替代。巴菲特也承认其对报纸的投资收益不如预期。
二是企业的竞争优势。无论在多好的国家，领先企业都还需要有自身的竞争优势，方可以持续成长，尤其在那些增速并不快的行业里。
一个经典的例子就是传统的国有银行。这些银行从规模及盈利而言，是世界级的巨无霸，网点、品牌、资金等优势难以替代。但他们的估值长期徘徊不前，不仅市盈率只有6-7倍，市净率也低于1，徘徊在0.9倍左右。
这个问题的关键在于企业是否有突出的竞争优势与市场活力。一个反例就是成立时间晚于四大国有银行，但市场竞争力突出的招商银行，其估值倍数比四大国有银行高出50-100%。
因此，在投资国运的时候，也要关注行业可持续性与企业竞争力。
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中国面临百年难遇的投资时机
新中国成立70年了。在新中国成立前的30年里，从军阀混战、日寇入侵、到三年解放战争，当然谈不上投资，更不消说资本市场的投资。
新中国成立后，在1990年上海和深圳证券交易所成立之前，国人自然也没有投资股市的机会。
从上世纪90年代到现在，已经接近30年了，我国股市也走过了充满曲折的成长历程。回想起来，曲折自然有其理由。无论是监管层，执业者，还是投资者，都缺乏熟悉西方资本市场的实践型人才。
解放初期，我国花大力气引入了一批科学家，例如实现两弹一星的科学家们，奠定了我国工业及军事自主强国的基础。
但直至近十年来，在监管机构的从严监管下，市场风气才趋向变好，优秀青年及境外有资深经验的专业人士才开始进入中国资本市场。而此前的中国股市，长期弥漫着炒作、投机、“赌市”、内幕交易盛行的气息。可谓劣币驱逐良币。
毫无疑问，一个充满投机的“赌市”，不是巴菲特所说的投资市场。因为赌博是“零和”或”负和“游戏，没有人会比较确定地知道股票短期的涨跌，除非是违法的内幕交易者。
巴菲特所说的投资，是投资企业本身，而不是一个股票代码。巴菲特不关注短期的涨跌，因为他没有能力预测，但是他有能力预测国家与市场是否会长期可持续增长，行业是否可以生存(在多数情况下)，以及企业是否有竞争优势。所以他实现了所谓”龟兔赛跑“式的长期高回报——50多年的年化20%左右的复利增长。
可以说，单年20%的回报水平，在中国市场上很难吸引投资者的关注，因为国内民间高利贷利率甚至超过这个水平。但是，如果这个20%是可以几十年长期持续，那将是一个惊人的数字。
在中国股市逐渐走入风清气正的时刻，在中国经济未来十几至二十年还可以实现5-6%实际经济增长的背景下(注：我们平日所说的GDP增长都是扣除通胀的实际增长率，而企业在计算营业收入增长时并不考虑通胀因素，因此，如果企业增长与GDP增长持平，则企业收入的增长就是GDP实际增长再加上几个点的通胀率)。
在那些国计民生必须、消费观念与品牌长期可持续、工业制造不可或缺、甚至有高科技技术革命概念推动的高速增长领域，龙头企业实现超出名义(扣除通胀前)GDP8%，或者更高的企业增长率自然有可能，这样国家资本市场的前景自然值得投资。
换言之，回到巴菲特所举的例子，道琼斯工业指数自1941年至今年均增长了7.3%(未扣除通胀)。
同时期，美国的实际GDP(扣除通胀后)年均增长3-3.5%左右，名义GDP的平均增长率较实际GDP增长高出3个百分点左右。因此，如果我们预测中国未来仍将保持较长时间的实际GDP增长，5-6%左右，考虑到2-3%的通胀率，名义GDP增长在7-9%左右。
从数学的角度，如果分别按照1+8%(名义GDP增速)、1+12%(公司表现高出名义GDP4个百分点)、1+18%(公司表现高出名义GDP10个百分点)进行计算，如果复利20年(20次方)分别是4.7、9.6及27.4倍；如果复利30年(30次方)，则分别是10.1，30和143.4倍。
我相信，如同巴菲特投资自己祖国获得巨大成功一样，那些投资中国国运的人，同样可以享受中国经济未来几十年的复利增长，尤其如果投资那些可持续发展、成长快速行业的龙头企业的话。
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