股市日报｜A股进入最敏感一周，券商却称有20%反弹，错过等明年！
2016/6/13 价值线
来源｜分析师徐彪、荀玉根-策略研究
编辑｜价值线 子墨
本周开始，A股进入最敏感一周，包括美联储议息和A股纳入MSCI都将公布，市场再度进入变数颇大的一段时间。而假日期间，全球市场上演“端午祭”，欧美股市联袂大跌，离岸人民币跌破6.60。节后A股怎么走？安信证券、海通证券发布最新研报，旗帜鲜明看多。
安信证券称，从现在开始，改变中短期悲观的看法，旗帜鲜明看多!未来几个月，市场有望出现一轮吃饭行情，有15%甚至20%以上的指数反弹，错过这波就要等明年。
海通证券表示，短期进入震荡市中爬小山坡阶段。20-30倍PE白马成长股为底仓，30-50倍高成长股做波段，如新能源/智能汽车、体育娱乐等，主题关注国企改革中资产注入和壳价值类公司。
安信证券：吃饭行情来了!
从现在往后看，相当长的一段时间里：
实体经济继续窄幅波动，只要“权威人士”不改口, 经济长期L型。上半年对大周期波动的期望，都已烟消云散。经济不行的时候托下底、稳增长，经济企稳、通胀抬头就多调调结构。
流动性继续窄幅波动，决策层“既要压低企业融资成本、又要防止金融市场加杠杆”的政策思路面前，无风险利率处于“难上也难下”的窄幅震荡阶段。反正紧了就放点水，松了就收一收。平稳过渡，一眨眼也就2017年，大家都等着19大咧。
决定指数涨跌周期的企业盈利和流动性都没啥波动的时候，山中无老虎，猴子称大王。除非经济波动或者流动性变化远超预期，在风险偏好与经济波动反目的背景下，你也只能看风险偏好的脸色行事。
既然A股市场的核心矛盾是“风险偏好”，我们自然需要打破沙锅问到底：到底什么决定风险偏好呢？答曰：一共三个。
第一个因素是投资者财富。
所谓投资者的财富，如果从大类资产配置的角度上来说，可以用来进行消费、金融资产的投资、以及实体经济的投资。在实体经济吸纳资金的能力不足，并且消费增长没有什么大的波动的情况下，其实不管是2015年上半年，还是2015年下半年，甚至是今年，投资者手中可用于金融资产投资的财富都是充裕的。
投资者财富充沛，不差钱，住户部门买啥啥暴涨。自2015年6月政府主导的股票市场去杠杆刺破了A股的泡沫后，逃离A股的大量资金又快速涌入了另外两类资产：一是债券，特别是公司债，3季度开始规模爆发，同时发行利率水平持续下行，反映了资金具有强烈的配置需求。二是房地产，2015年上半年，我国大城市房地产价格持续低迷，住宅价格指数同比增速均小于1%，甚至北京住宅价格指数同比增速为负。下半年以来，我国大城市房地产价格开始回暖，住宅价格指数同比迅速上升，北上住宅价格指数同比增速上升至10%附近，深圳住宅价格指数同比增速升至30%以上。今年1季度则已经开始向二线城市传导。在此期间，各类大宗商品也轮动了一遍。
第一个因素不必考虑，正面。
第二个因素是投资者风险厌恶程度。
第二个因素不必考虑，去过银行做过风险分级的客户都知道，这东西哪是说变就变的。
第三个因素是社会、经济风险。
决定风险偏好的关键所在!现在谈风险，无非那么两个：国内经济风险和国际汇率风险。
汇率风险的根源在美元，五月非农数据发布后，六月加息可能性已为零，七月加息概率大幅降低。至少几个月内，安全性大增，偏正面。
国内经济风险主要聚焦在“杠杆”二字上。
今年1季度，新增信贷同比增速超过了25%，市场上关于“大水漫灌”的担忧急剧升温。权威人士出面踩刹车，“杠杆”二字出现了19次!直言“树不能长到天上去，高杠杆必然带来高风险”，“不能也没必要用加杠杆的办法硬推经济增长”。
这里的“高杠杆”主要指企业部门的负债，数据直接说话。我们从国际比较上看，我国整体债务水平尚处中流，但细分之后可以发现，居民部门和政府部门均在低位，而企业部门远高于均值，甚至达到了一些新兴国家引发金融危机的水平，因此实体经济一旦有事，企业部门才是最大的火山口。
风险在哪里？从政府到企业，从企业到民间，应该已经有清醒的认识。一季度路演的时候，甚至有机构投资者忧心忡忡：如果继续走老路搞大水漫灌，风险爆发之日就是几十年发展成果灰飞之时。话虽然颇有偏激，担忧的方向却不无道理。正因为如此，一季度每逢月度信贷发布，数据越超预期，投资者中长期看法就越悲观。
症结既然清楚，关键是如何处理企业部门的高杠杆，预期好坏就落在应对之策上。
走老路，搞投资拉动“大水漫灌”，中长期预期就往下走，市场就疲软，哪怕上涨也乏力。
走新路，搞供给侧改革去旧产能，抓创新上新动力，中长期预期就往上走，市场就会有机会。
非常令人可喜的是，从权威人士讲话至今，我们观察到了异常明显的“走新路”迹象：供给侧+创新。
去产能在路上，不断加码，证据确凿
“权威人士”在5月的这次发言可谓一石激起千层浪， “权威人士”下的一个重要定论是，当前中国经济面临的是结构性矛盾而不是周期性矛盾，而结构性矛盾的解决办法，就是供给侧结构性改革。于是你可以看到这之后高层发声，“稳增长”的戏份大幅减少，反而对供给侧结构性改革能蹭上边儿的都要提几句。
回到最近这次访谈里，最表决心的一段话莫过于：推进供给侧结构性改革是当前和今后一个时期我国经济工作的主线，往远处看，也是我们跨越中等收入陷阱的“生命线”，是一场输不起的战争。从全球看，越来越多的国家认识到，结构性改革才是走出眼前困境的根本之策，但这是需要付出代价的。西方国家多党执政的痼疾，没几个政治家敢于真正付诸行动，结果是“心想”而“事不成”。我们有制度优势，一定要形成共识、狠下决心，马不停蹄向前走，千方百计抓落实，扎实作为见成效。
这话就是在告诉大家：我们的供给侧改革一定要做，而且是要坚定不移地做，即使牺牲掉短期利益；很多其他国家做了没坚持下去，但我们是一定会坚持下去的。
这次发改委被中央巡视组点名，说他们推进供给侧改革力度不够，很多人当新闻来看一笑了之。估计体制内的领导们没人能笑出声，因为供给侧改革尤其是去产能的任务可是分解到每个省份的。将心比心，连发改委都吃了排头，你要不落实到位的话，后面会有多难受？5月21日，新华社发表评论员文章(评论员文章的分量不用赘述了吧？)提出供给侧改革是干部的试金石，更是把供给侧改革干的好不好和乌纱帽直接挂上了钩。还记得18大之前，各省投资饥渴症高烧不退，大家都说这是长期历史因素形成的短期改变不了。结果呢？中组部关于干部任用考核的新办法一下去，马上见成效。
供给侧改革的五大任务，三去一降一补，在不同时期政策侧重点会有所不同。而我们基于上述高杠杆带来可能系统性风险以及新旧动能转换期两个背景，认为下一阶段去产能和去杠杆为重中之重。因为去产能和调结构是当下最贴合调结构目标的两个任务。当下我们经济存在严重的供需错配的问题，要解决这个问题，就要提高有效供给；提高有效供给，就要进行资源的重新配置，把落后产能淘汰掉，集中力量把有效供给做起来。所以去产能是供给侧结构性改革第一要务。
具体来看，去产能方面的加码，体现在以下几个方面：
首先从高层态度来看，“权威人士”谈起的时候，说的的“去产能不再拉郎配”。“对那些确实无法救的企业，该关闭的就坚决关闭，该破产的要依法破产，不要动辄搞“债转股”，不要搞“拉郎配”式重组”。说明之前炒得沸沸扬扬的债转股不会发挥太大效用了，二是，且低效益的、政策性的兼并重组会明显减少。换言之，落后产能不仅政府不管了，也不会把包袱丢给其他企业。且高层对于由此造成的“分化”态度是，“分化得越快越好”。
其次在实际运作上，目前已有上海、天津、重庆、山东、江苏、浙江、安徽、湖北、广东、四川、贵州、山西、青海、陕西、湖南、福建、江西、河南、广西等地陆续出台文件或专项实施方案。说明大家都开始磨刀霍霍付诸行动。
最后在兜底政策上，关于去产能过程中的人员安置问题也受到了高度重视。2月25日的工业稳增长调结构新闻发布会上，中央政府决定设立两年1000亿的专项奖补资金，用于解决职工安置问题；4月16日，七部门针对煤炭和钢铁产业印发促进去产能行业职工分流安置意见；5月初总理视察人社部，也表示了对这一问题的重视。
去杠杆和去产能是相辅相成的，因为去产能的过程也即淘汰一些高杠杆的僵尸企业。此前在这个问题上有两个主要思路，一是“亲妈式”的债转股、鼓励兼并重组等，尽量不让企业破产；二是“后妈式”的差别化对待，典型如2月的《关于金融支持工业稳增长调结构增效益的若干意见》，该政策明确落实差别化工业信贷政策。对战略性新兴产业、转型升级产业等，引导进入机构加大中长期贷款投入，加码稳增长；对产能严重过剩行业未能取得合法手续的新增产能建设项目，一律不得给予授信。而目前来看，政策面显然更偏向于后者，因为“权威人士”说了，“债转股不能乱用”。另外还将通过一些辅助政策比如PPP来帮助企业部门(以及地方政府)降杠杆。产能过剩行业将在下一阶段更明显地感受到冲击。
创新异军突起，证据确凿
谈创新大家很容易想起去年的“大众创业、万众创新”，但在最近，关于创新最重要的事件却是“四会讲话”。
5月30日，全国科技创新大会、中科院第18次院士大会、工程院第13次院士大会、中科协第9次全国代表大会同时召开。四会历史性聚首，本就意义非凡。总书记的讲话更是让大家感受到了高层的态度。这几日，包括人民日报、新华社、南方日报等重要媒体均多次刊登相关内容及评论，宣传力度可谓空前。总书记在讲话中强调了科技发展的地位、我国科技创新的目标以及科创兴国的具体措施。
我们梳理总书记的讲话内容，认为两个关键词应该把握。
一是时机。我们谈创新问题谈得太久了，为什么现在还要拿出来不留余力地热捧，答案在于总书记谈到的时机问题。因为现在是“我国科技发展正处于从量的积累向质的飞跃、点的突破向系统能力提升的重要时期”，换言之，现在已经到了其真正发挥作用，验收成果的时候。
二是地位。我们认为近期之所以一再强调创新问题，本质上是服务于供给侧结构性改革的。总书记在回答“世界强国怎么建”的时候提到“加强科技供给”，这就完全吻合供给侧结构性改革中，扩大有效供给的大思路。这一轮调结构较以往更加注重创新驱动。
最后我们再次强调，创新驱动是调结构命题中，用以为经济增长新动能蓄力的措施。创新驱动之所以重要，得益于高层对调结构的态度坚决。因此可以看到，在“权威人士”发言之后，创新驱动方面的相关政策开始密集发布，且常以中共中央、国务院的名义发布，战略地位不言而喻。
结论：旗帜鲜明看多，智能音箱、OLED、核电等产业链会高烧不退
端午期间，举国休闲吃粽子抢红包看魔兽的时候，安信策略团队灯火通明，我们蹙紧眉头尝试原创性地完善策略框架，连续熬夜系统梳理了过去一个多月的政策细节。
经过连续数天的深入分析，已经可以非常笃定的猜测：权威人士讲话以后，所有政策的核心主线已经由稳增长悄悄转变为供给侧改革+创新双轮驱动。
5月9号权威人士讲话通过人民日报刊登并传播后，市场结束连续下跌开始企稳筑底。5月30日“四会讲话”通过官方媒体宣传并传播后，市场开始反弹。很有可能，日期仅仅是个巧合，但在巧合的背后，我们一定可以感受到市场投资者信心的逐渐恢复，从海外的非农数据到国内的政策的选择，只要朝着太阳升起的方向奔跑，风险偏好的回升只是时间问题。
从现在开始，改变中短期悲观的看法，旗帜鲜明看多!未来几个月，在风险偏好的驱动下，市场有望出现一轮吃饭行情(熊市里15%甚至20%以上的指数反弹，错过这波就要等明年咧。)。这一次，在创新的大旗下，创业板有望领涨，尤其是硬件创新的主线如智能音箱、OLED、核电等产业链会高烧不退。主板的非银金融、稀土农产品为代表的涨价板块也有望跟随创业板有尚佳表现。
海通证券：白马成长为底仓，高成长做波段
核心结论：
①宏观和产业周期角度看市场中期趋势：熊市主跌浪已经结束，步入存量资金博弈的震荡市。短期进入震荡市中爬小山坡阶段。
②短期反弹主逻辑是创新，5月30日全国科技创新大会是个起点，国企改革如推进将增添新力量，期间海外因素会有些干扰。
③20-30倍PE白马成长股为底仓，30-50倍高成长股做波段，如新能源/智能汽车、体育娱乐等，主题关注国企改革中资产注入和壳价值类公司。
1、从宏观背景分析，股市进入存量资金博弈的震荡格局，类似12年初到14年中。风险偏好是影响市场短期波动的核心变量。
2. 多空力量已经发生微妙变化。市场涨跌的逻辑可以分析，但上涨的高点和下跌的低点无法准确预测，需要市场走势来验证利好或利空是否已经被消化。
5月中以来中微观数据已经显示经济增速回落，美元走强背景下人民币缓慢贬值，市场仍然没跌，而一点小利好信息5月31日就大涨，说明前期担忧的利空也已经很大程度被消化，市场多空力量对比已经发生微妙变化。
反弹的主逻辑是创新，海外因素会干扰进程。参考过去震荡市，反弹之前换手率通常会萎缩到150-200%，交易量会萎缩到之前高点的30%左右，目前A股每日成交量为去年四季度反弹高点的40%，为今年4月份反弹成交量高点的58%，日均年化换手率为200%，市场情绪处于较低水平。
5月中旬以来，创业板指相对于上证综指明显走强，已现端倪。短期反弹的干扰因素是海外，端午节A股休市期间，欧美股市普遍下跌，主要是担忧英国脱欧影响，英国《独立报》6月8日至9日进行的民意调查结果显示，2000名受访者有55%支持英国退出欧盟，风险资产价格纷纷下跌，股市、原油等商品期货都在跌，黄金涨，国债涨。
3. 应对策略：短期乐观，中期中性。6-12个月的中期，维持震荡市格局判断，上证综指从2000点到5178点的单边上涨牛市结束，从5178点跌至2638点，熊市主跌浪也已经过去，宏观流动性和经济增长趋于稳定，资金不会系统性流入或流出股市，股市进入存量博弈的震荡格局，类似12年初到14年中。因此，中期保持中性思维，不偏激。震荡市的波动源于风险偏好变化，政策和事件是催化剂，市场情绪指标，以及利多和利空出现时市场走势可验证小波段是否已经接近尾声。4月15日利好数据后市场不涨、市场情绪指标已经升高，最终成为短期反弹高点。5月31日持续利空后市场不跌，且小利好市场就涨，说明多空力量已经渐变，目前市场情绪指标不高，市场处于可为期。市场经历过高山峻岭之后，中期步入丘陵地带，短期开始爬小山坡海外因素会干扰反弹进程，跟踪6月23日英国脱欧进程。
白马成长为底仓，高成长做波段。考虑到中期震荡市的大格局，结构上建议，白马成长为底仓，高成长做波段。回顾国内外历史，股价长期上涨主要靠盈利驱动，A股牛熊市涨跌90%来自估值波动，震荡市估值下移，靠盈利支撑。
回顾2011年来市场风格的变化，11年是的价值蓝筹股占优，12年是20-30倍PE的白马成长股占优，13年是30-50倍PE的高成长股占优，14年至15年中是50倍以上PE的概念成长股占优，15年中至16年1月底再次回到价值蓝筹占优，目前再次轮到白马成长股占优，建议以20-30倍PE的白马成长股为底仓持有。这类股票不仅包括消费股，也有TMT和高端装备类公司。
30-50倍PE的高成长股波段操作，高PE类公司在景气度较高的领域里精选，如代表智能制造的新能源汽车、智能汽车，代表新兴消费的体育娱乐等。
A股26年历史，每十年一次大的产业变迁，1990-2000年消费制造业主导，前半段龙头是百货，后半段龙头是家电，2000年-2010年工业制造业主导，前半段龙头是汽车电力代表的五朵金花，后半段龙头是地产产业链，2010年后的十年是新兴行业，前半段已经过去，以智能手机为代表的移动互联浪潮，互联网+爆发，后半段龙头可能是更大领域的智能制造和新兴消费。
国企改革市场预期比较低，实际上2016年来在逐步落实，今年以来上市国企停牌数量不断增加，截至5月底共有80家国企停牌，其中60家涉及重大资产重组，占比75%，创14年以来新高。关注国企改革中资产证券化、壳价值类公司。
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