张忆东：港股行情步入牛市初级阶段，逢低布局三条主线！
2016/11/30 价值线
万众瞩目的深港通将于12月5日正式开通，政策、机构、投资者、市场各个“整装待发”。借第十四届新财富最佳分析师高峰论坛召开之际，11月27日，新财富诚邀港交所领导、新财富最佳分析师、港股上市公司高管、新财富学院金牌导师组成的强大整容，举办《聚焦深港通》高峰论坛，解读深港通政策，把脉深港通后时代的投资机会。
以下为兴业证券研究所副所长、新财富最佳分析师张忆东在论坛上的发言。
张忆东：
感谢大家的时间，跟大家分享一下对于港股未来中长期和短期的看法，时间有限，我就说三点：
这个图是什么意思呢？当人均GDP超过1.5万美金之后，海外证券投资存量占GDP的比例将趋势性的上升。这个图里，美国从1984年人均GDP超过1.5万美元以后的几十年间，虽然美元有涨有跌，1985年广场协议以后美元跌了；90年代美元又强势了，后来又有几轮的起起伏伏，但是，没有改变海外证券投资占比提高的大趋势。当人均GDP1.5万美金以后，我们看到日本在80年代后期，亚洲“四小龙”在90年代00年代初期开始，都出现类似的规律。
有人说中国的人均GDP现在才8000美金，离1.5万美金还早着呢，但是我们要看下面那个图，北上广深一线城市和核心的二三线城市，特别像珠三角、长三角等区域的人均GDP在2015年底已经超过10.6万人民币，意味着已经超过1.5万美金，所以，我们看到近两年中国居民到海外旅游和置业的热潮起来，这符合历史规律。我们再看看全球高净值的人群的资产配置，75%是配国内，25%是配海外；而我们95%配境内，5%配海外，这种格局在未来数年也是会有明显的变化。
但是，在中国财富进行全球化配置大潮的初期，遭遇了人民币贬值的阶段性困难。人民群众日益增长的海外资产配置需求，与我国外汇管理当局严防死守、扎紧篱笆管上门、进行资本管制的需求，这两个需求短期是不可调和的矛盾，只能面对现实，门给关上了，就只能通过打开的窗子感受外面风景。一方面，沪港通、深港通总额度取消以后，可以理解为窗户，一方面，这个窗子，你出不去，这个窗子是有栏杆的，有铁栅栏的，互联互通的制度设计是个闭环，通过沪港通深港通一旦卖掉港股，钱立刻就回来，不会导致资本外逃，这满足了资本有序跨境流动的监管需求，是可控的；另一方面，你可以看一看，用手摸一摸，感受一下窗外的阳光雨露，一定程度上满足了投资者去进行海外配置的需求。
沪港通、深港通，未来将更加深化，深港通只是互联互通和中国财富全球化配置大趋势中的一个逗号而不是句号，后面还有ETF、新股，还有大宗交易配售等等，向二级向一级、一级半市场扩展广度和深度。所以，港股市场是一个交集，就是我刚才讲的，全球化配置需求和资本管制的这种需求两者的交集，从而中国财富全球化配置的大趋势将成就香港市场未来几年的战略机遇期。
从中长期角度来说，我们认为，中国财富全球化配置是决定香港股市的核心变量，是港股行情的主要矛盾，未来数年香港市场生态环境将会有重大变化，特别是中资机构投资者对香港的影响会逐步的增强。
二、港股是全球的资产洼地，港股行情开始步入牛市的初级阶段
第二部分，中短期的展望——港股确立牛市初期，底部抬高、震荡向上
当前现在格局下，香港只是刚刚进入牛市的初期，可类比2002年至2004年的港股行情，我们判断，2017年的行情和2016年相似都是底部缓慢抬升，仍然还不是到加速上升的主升浪阶段，这是因为港股市场的定价权争夺战需要时间。
长期以来，港股都是以来自欧美的机构投资者为主导，港股市场的基本面取决于中国内地经济，因此香港市场的行情和估值水平，往往反映了海外资金进行全球配置的变化，特别是反映了外资对于中国的看法。因此，全球其他地方出现什么“黑天鹅”、“幺蛾子”，港股市场都可能要跟着跌一跌来反应。另外，作为全球大类资产配置为导向的外资投资者，往往对负面因素“宁可信其有”的态度，特别是2010年之后中国经济步入降速转型期，导致了外资对中国经济的谨慎态度，进入使得香港市场的估值中枢长期处于历史的低位而且是全球主要市场最低的状态。
所以，我们战略性看多港股市场，但是明年依然有一些挑战。毕竟中短期着眼于全球大类资产配置的外资依然是港股市场存量资金的主导者，其投资偏好和行为模式仍将明显影响市场。如果说今年是“黑天鹅”害人，比如特朗普当选或者英国脱欧，不少人看错了方向而爆仓；那么，明年可能是“白天鹅”害人，就是过去几年投资者习以为常的惯性思维被打破，哪怕是阶段性打破，比如说这些年大家一致预期“全球经济不行、通胀起不来、所以货币政策不敢紧缩、流动性将永远宽松、利率起不来”，但是明年我们要注意海外的一些不确定性，无论是特朗普还是欧洲的大选，都会使得货币政策方向有可能转化。那么，在全球已经习惯“钱多、资产荒、配债券”的逻辑而导致各类资产都贵的情况下，金融市场就将阶段性受冲击，而外资略占主导的港股市场也会阶段性跟着跌一跌。
但是，考虑到未来数年来自中国内地的投资者将逐步成为港股市场的资金主导者，2017年香港市场每次跟随海外市场下跌之后，都是较好的中长期布局良机。今年以来港股市场对于海外市场的波动已经展现出不同以往的稳定性和强势表现，原因在于：一方面，港股低估值提供较厚的安全垫，能够较好地稳定住作为港股市场存量资金主导者的外资；另一方面，港股市场的资金力量对比正在发生重大变化，即内资已经成为增量资金的主导。特别是以保险资金为代表的的长期机构投资者逐步进入港股市场，无疑为港股估值体系注入了稳定力量。过去5年，外资贡献了港股市场平均52%的成交额，来自中国内地的投资者比例在快速增加到2015年的21.9%，仅次于欧洲(34.2%)和美国(22.5%)。我们预计2016年内地资金在港股成交金额的比重会进一步大幅提升，2016年以来仅是港股通成交金额占港股成交金额的比重达4.6%，2016年9月当月高达8.2%。
做一个大胆的展望，这一轮港股市场行情什么时候有望出现主升浪？大约将是2018年以后，当海外投资者特别是来自欧美的财富在全球配置时候加大对于中国资产配置时，香港将是首当其冲受益，从而和中国财富全球化配置的力量在香港市场形成共振。这需要一些条件：一方面，2018年以后，中国经济结构转型的效果也会更加明显，相比较欧洲、日本等国经济的相对竞争力更加明显，对于无论是A股还是港股的企业盈利也会更加有帮助，从而改变当前海外投资者对于中国包括对香港顾虑重重、只愿意做波段而不敢趋势性加大港股配置的格局。另一方面，港股市场需要引进更多的受益于中国经济转型的成长性行业的具有代表性的优质蓝筹公司，不能常年数来数去只有腾讯，否则价值有余而成长不足，是难以成就大牛市的。
今年港股行情的走势很有意思，我觉得今年是个预演，2月20日前后港股见底，见底以后是老外不再卖了，或者卖盘开始变少，开始稳住了，而来自国内的买盘增加，这个行情是晃晃悠悠，慢慢的向上走。到6月份，由于英国脱欧所引发的欧洲的一些钱进来，和中资的增量资金两个一叠加，6、7、8月整个行情是变得陡峭化的向上走，所以，我们希望今年对未来数年港股行情的预演，先是底部抬升、震荡向上，之后再进入主升浪。
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