【国信银行·深度】大小行小微金融逐步达到新均衡
2023/3/19 15:55:16 王剑的角度
国信证券经济研究所银行团队
分析师：王剑 S0980518070002
分析师：田维韦 S0980520030002
分析师：陈俊良 S0980519010001
核心观点
■ 政策引导大行加大普惠小微投放，大行在普惠信贷的市场份额提升至36.5%，高于农商行份额29.8%
2019-2021年政府工作报告对大行普惠小微贷款持续做出量化增速要求，2022年政策又提出增量要求。同时，发力普惠小微符合大行自身经营转型方向，因此大行执行实际效果远高于政策目标。2022年末大行普惠小微余额8.60万亿元，市场份额较2019年一季度末提升了10.6个百分点至36.5%。
■ 由于小微金融空间广阔，大行强势入局对中小行的小微规模扩张冲击较小，但却带来小微利率大幅下调
大行凭借低资金成本，以及大行内部不对小微业务设置利润考核指标，因此大行持续大幅下调小微利率至4.0%以下，该利率明显低于行业普惠利率平均水平，甚至低于大行一般对公贷款利率。大行一方面凭借低利率优势直接抢占中小行优质小微客群，为了留住和吸引客户，中小行只能采取跟随策略大幅下调利率；另一方面羊群效应下非大行小微客户的利率也有所下调，这给中小行经营带来巨大冲击。
■中小行小微策略：错位竞争是核心，专业化差异化服务是致胜砝码
大行小微业务模式核心是数字化经营，客群主要聚焦抵押品充足或者征信数据较为完善的优质客群。因此，中小行可以依托地缘人缘优势，在服务小微客户上走差异化专业化之路。主要包括两种方式，一是依托IPC微贷技术服务大行过滤掉的优质客户，实现错位竞争，区域和客户进一步下沉。二是在服务优质客群方面，为客户提供更完善的增值服务，增强客户粘性。虽然该类客户的利率会跟随大行大幅下降，但可以通过提升客户综合价值。
■格局展望：有望逐步达到一种新均衡
大行普惠小微基数已很高且宏观环境变化后将逐步回归常态化经营，未来小微利率将有所上调，规模也难以保持目前高增态势。同时，经过几年的激烈竞争，大行和小行客群错位竞争更加明朗，大行主要依托数字化覆盖抵押类和征信数据较为完善的客户，中小行则依托IPC微贷底层技术实现客群的进一步下沉。在新的均衡上，小行小微信贷利率将维持稳定，规模稳步扩张。
■ 投资建议：维持行业“超配”评级，推荐专注中小微企业的优质中小行
随着疫情防控政策放开后经济企稳复苏，以及新的小微市场均衡格局逐渐形成，预计中小行估值将迎来一波修复行情，建议重点关注常熟银行、瑞丰银行、张家港行和苏农银行。同时推荐基本面优异，专注实体经济成长性高的宁波银行。
■ 风险提示
1、稳增长政策不及预期等带来经济复苏低于预期；2、金融监管政策出现重大不利调整等。
目录
一、大行强势入局小微市场，竞争加剧
1.1 大行普惠小微高增，且大幅下调小微利率
1.2 大行下沉主要冲击利率，中小行小微规模稳步扩张
二、小行小微策略：走“错位竞争+专业化”之路
2.1 策略一：依托小微模式差异，错位竞争是核心战略
2.2 策略二：依赖人缘地缘优势提升增值服务，增强客户黏性
三、小微市场新均衡格局已逐步形成
3.1 小微信贷领域仍有广阔的空间待挖掘
3.2 大行小微业务逐步回归市场化，小行深化错位竞争
四、投资建议：中小微“四小虎”
4.1 常熟银行：小微金融标杆
4.2 瑞丰银行：加快异地布局，高成长小微农商行
4.3 张家港行：“两小”战略持续深化
4.4 苏农银行：专注中小制造业，苏州城区扩张提速
五、风险提示
报告正文
近年来，大行进军小微市场，在大幅改善小微企业融资状况的同时，也对原来的小微市场主力军中小行形成了较大竞争压力，改变了原有的小微市场格局。我们预计，随着经济逐步复苏，部分特定政策也将逐步退出，大行小微业务回归常态化，中小行也基本找到了与大行差异化竞争的小微业务模式，新的小微市场均衡格局逐渐形成，中小微银行的估值也将得到修复。
01
大行强势入局小微市场，竞争加剧
1.1大行普惠小微高增，且大幅下调小微利率
2019-2021年政府工作报告对大行普惠小微贷款持续做出量化增速要求，2022年政策又提出增量要求。2019年政府工作报告提出“国有大型商业银行小微企业贷款要增长30%以上”，2020年提出“大型商业银行普惠型小微企业贷款增速要高于40%”，2021年提出“大型银行普惠小微企业贷款增长30%以上”，2022年政府工作报告未继续给大行普惠小微贷款设定具体增速目标，但在国务院促进中小企业发展工作领导小组办公室印发的《加力帮扶中小微企业纾困解难若干措施》指出“2022年国有大型商业银行力争新增普惠型小微企业贷款1.6万亿元”。同时，监管层还出台了多项措施奖励发展普惠金融的商业银行，如与宏观审慎评价体系挂钩、对银行发放的小微贷款免征增值税、定向降准等，政策持续引导银行加大小微领域信贷投放。
另外，大行自身也有主动发展小微业务的内在动力。从大行自身经营角度来说，我国经济结构转型升级进入关键期，城投地产等传统产业信贷需求持续下滑，中小微企业具有较高的成长价值，是银行长期稳定经营重要增长点。同时，近年来随着金融科技的快速发展，小微数字化经营模式日渐成熟，为大行小微业务的快速增长提供了有利支撑。
在政策引导和银行自身经营需求两方面的共同推动下，大行近年来成为了小微领域信贷投放的主力军，执行实际效果远高于政策目标。银监会披露2022年末商业银行普惠小微企业贷款余额23.57万亿元，其中国有大行余额为8.60万亿元，市场份额达到36.5%，较2019年一季度末提升了10.6个百分点，股份行、城商行和农商行小微市场份额则分别下降了1.5个、0.9和9.5个百分点。其中，农商行作为小微业务的主力军，受大行冲击最为明显，小微贷款增速居各类银行最低，市占率下降，“大小行小微之争”也一度引发各界关注。
2022年6月末建设银行、农业银行、工商银行、中国银行和交通银行普惠小微贷款余额分别为2.14万亿元、1.70万亿元、1.40万亿元、1.11万亿元和0.40万亿元，2019年以来的年均复合增速分别为43.1%、54.0%、53.8%和45.7%，执行实际效果远高于政策目标。邮储银行期末普惠小微信贷余额为1.09万亿元，增速低于其他五大行，主要是邮储发力普惠小微较早，贷款余额投向普惠小微的比例处在高位，因此小微考核目标与其他五大行不同。
1.2大行下沉主要冲击利率，中小行小微规模稳步扩张
■ 小微领域空间广阔，大行下沉并没有对中小行规模扩张带来较大冲击
大行强势入局小微市场后，农商行普惠小微贷款份额虽然下降了9.5个百分点，但农商行普惠小微贷款仍实现了较好增长。我们认为主要是普惠小微领域空间广阔，目前小微领域仍有足够的增量市场待挖掘，虽然相互之间争抢客户的现象客观存在，但仍未完全进入到存量市场的争夺。因此即使大行普惠小微持续高增，农商行规模仍实现了较好增长。
■ 大行超低利率给小微市场价格带来巨大冲击
大行内部不对普惠小微业务设置利润考核指标，普惠小微利率持续大幅下调至极低水平。2022年上半年建设银行、农业银行、工商银行和中国银行新发放普惠小微贷款利率分别是4.08%、3.95%、3.90%和3.87%，较2019年分别下降了87bps、71bps、62bps和43bps。交通银行2022年上半年新发放普惠小微贷款利率为3.84%，较2020年下降了24bps。五大行披露的普惠小微贷款利率明显低于全行业普惠小微贷款水平，人行披露的2022年全年普惠小微贷款利率为4.9%。同时，五大行普惠小微贷款利率也已经明显低于自身一般对公贷款利率。按照风险收益定价原则，普惠小微客户信用风险一般高于对公客户，且普惠小微由于单户规模较低且客户需求差异化较大，因此普惠小微业务成本一般也会高于对公客户，那么也意味着普惠小微贷款利率需要高于一般对公客户贷款利率。但是大行出于响应监管等因素，内部不对惠普业务设置利润考核指标，因此将普惠小微贷款下利率调至极低的水平。
中小行由于资金成本明显高于大行，更重要的是，中小微业务是中小行的主业，因此并不能像大行一样不对普惠小微业务设置利润考核。因此，中小行小微贷款利率仍需要保持在一个较高水平，低利率成为大行在小微领域最大的竞争“利器”。
早期中小微市场是一个相对独立的信贷市场，小微利率与行业利率关联度较低。小微领域由于信息不对称问题突出，且我国经济处于高速发展阶段，大行、股份行以及众多城商行都很少做小微业务，农商行和少数城商行是主要参与者。因此，小微领域信贷渗透率处在极低水平，“融资难”问题比“融资贵”问题更突出。2019年3月末农商行普惠小微余额3.92万元，高于同期大行、股份行和城商行普惠小微余额，分别为2.58万亿元、1.86万亿元和1.48万亿元。这样的环境下，中小微市场成为一个独立的信贷市场，且农商行在这个市场中占据绝对主导地位，因此农商行开展小微信贷业务时拥有绝对优势的议价权，可以收取一个非常稳定的高利率。可以看到台州银行和泰隆银行早期净息差持续稳定在5%-6%的高水平，与商业银行净息差走势并没有明显的相关性。
但此轮大行掀起价格战后，农商行不得不跟随下调小微贷款利率。2019年以来台州银行和泰隆银行净息差大幅下降，且降幅明显高于行业净息差降幅。我们认为大行对小微领域利率的冲击主要体现在两方面：
(1)大行以低利率直接抢占农商行优质小微客户，为了留住和吸引客户，中小行只能采取跟随策略下调利率。不过农商行在服务小微客户上仍具备地缘人缘优势，能更快速更准确的响应客户的需求，因此农商行在服务此类客户时较大行仍能享受一定的溢价。
(2)羊群效应。虽然很大一部分小微客户并不符合大行小微客户筛选标准，但大行的低利率政策使得这部分客户不再愿意接受此前的高利率，开始“讨价还价”。近年来由于大行强势入局，农商行之间的竞争也在逐步加剧，农商行间的竞争犹如囚徒困境，最终结果是非大行客户的利率也进行了一定的下调，虽然下调的幅度远低于第一类客户。
02
小行小微策略：走“错位竞争+专业化”之路
经过几年激烈竞争，中小行越来越清晰的认知到不能和大行打价格战。需要依托地缘人缘优势，在未来服务小微客户上走差异化专业化之路。主要包括两种方式，一是依托IPC微贷等传统线下技术服务大行过滤掉的优质客户，实现错位竞争，区域和客户进一步下沉。二是不能完全放弃优质客群，在服务优质客群方面，需要依托自身地缘人缘优势，为客户提供更优质的增值服务，增强客户粘性。虽然该类客户的利率会跟随大行大幅下降，但留住客户可以提升客户综合价值。
2.1策略一：依托小微模式差异，错位竞争是核心战略
■ 大行小微模式：数字化经营，聚焦抵质押和征信数据较为完善的客群
大行小微业务主要采用数字化经营模式，通过线上场景布局实现批量海量获客，并通过大数据分析建模对客户精准化画像，结合数字化手段实现自动审批和自动风控，这在一定程度上解决了获客成本高和小微企业风控难的问题。但该模式也决定了大行服务的小微客群基本上聚焦在两类，第一类是抵质押物充足的优质客户，第二类是征信数据相对完善的优质客户。因此，大行普惠小微户均规模一般较高，工商银行、中国银行和交通银行户均规模均在150万元以上，建设银行户均规模接近100万元，深耕县域农村的农业银行和邮储银行户均规模也在60-70万元。随着大数据运用的持续深化，六大行普惠小微户均规模也小幅提升。
我们以普惠小微规模领跑的建设银行为例，2016年建设银行率先推出了全流程线上化的小微信贷产品“小微快贷”。2018年在同业中率先推出面向小微企业的一站式融资服务平台“惠懂你”APP，集成在线精准测额、预约开户、贷款办理、增值服务、融智赋能等多项功能于一体，为客户提供一站式、多触点、零距离的综合性服务，大大提高了建设银行普惠金融服务覆盖面。建行将小微企业的实际经营状况转变为量化数据，从“以财务指标为核心”的信用评级，转向“以交易记录等大数据分析为核心”的履约能力判断，对内打通丰富的对公、对私用户数据，对外连通征信、工商、司法、社保、海关等外部数据，在统计学上产生相关性并用于构建征信模型。同时，建行借助自身打造的风险预警系统(RAD)、风险排查系统(RSD)等智能模型，对风险进行精准管控，降低风险成本。
■ 中小行小微模式：依托IPC微贷底层技术，与大行错位竞争
IPC技术是中小行开展小微业务的底层技术，IPC技术的灵魂在于以交叉验证为判断方法，将客户经理一线调研信息以及其他渠道获得的同一变量进行一致性对比，验证客户软、硬信息的真实性，通过多角度、全方位地验证的才能成为有效信息，以此保证对还款意愿及还款能力的准确考察。IPC技术2005年由国开行牵头从德国引进而来，技术要点主要有以下三点：(1)考察借款人还款意愿：业务员实地走访靠调查打听等收集，包括基本信息(如年龄、家庭状况、有无不良嗜好等)和经营信息(包括经营年限、经营业务等)，IPC技术再将有效的软信息进行书面化和数量化。(2)考察借款人还款能力：小微企业不具备规范的财务报表，业务员实地尽调充分了解其资产和负债等真实数据，并编制简易的财务报表，将软信息“硬化”。(3)保证银行自身可持续经营能力：因放款决策和定价对业务员依赖较强，故而内控关键在于控制业务员的道德风险和操作风险，这对内部制度建设和业务团队管理提出了较高要求。
经过多年的探索，中小行小微模式逐步融合了信贷工厂模式和大数据风控模式，经营效率和风控水平都得到了极大的提升。但IPC微贷技术一直是中小行小微模式的基石，该模式对客户经理一线调研信息真实性依赖度较高，因此本质上是传统人海战术的升级，实现了人海战术的系统化、流程化及标准化，形成了规范化的业务处理和人才培养模式。区域性中小行未来的核心策略是，利用地缘人缘优势，基于IPC微贷技术下沉深耕筛选出被大行过滤掉的优质客户，与大行形成错位竞争，围绕大银行暂时没有深耕的领域继续抢占先机。
该模式小微贷款户均规模较低，日常一般称作“微贷”。常熟银行个人经营贷款户均规模约30万元，30万以下的贷款户数占比为75.4%，金额占比为29.2%；2021年6月台州银行官方网站所发布的《台州银行：扎根小微，专注普惠金融》显示，户均贷款额度46.18万元，100万元以下的贷款户数占比92.16%，金额占比47.36%。
2.2策略二：依赖人缘地缘优势提升增值服务，增强客户黏性
面对大行下沉，错位竞争是中小行未来小微业务发展核心战略，但这也不意味着中小行要完全放弃大行服务的优质客群。相较于大行，地缘人缘优势仍是中小行的核心砝码，对本地中小微企业客户信息和需求都更为了解。因此，中小行可以充分利用该地缘人缘优势，为中小微企业及时有效提供差异化增值服务，如企业财务管理、代理支付和资金管理等，甚至包括一些为客户带去便利的非金融服务。此类增值服务千人千面，差异化程度高，目前大行虽然也在通过数字化方式加强增值服务，但中小微业务毕竟不是其主业，因此提供的产品相对标准化，不能有效满足中小微企业的客户需求。该类优质客户贷款利率中枢主导权未来虽然会一直掌握在大行手里，但中小行可以通过提升增值服务来提高客户的综合价值。
03
小微市场新均衡格局已逐步形成
3.1小微信贷领域仍有广阔的空间待挖掘
由于大行强势入局小微市场，近年来普惠小微贷款持续高增，2022年末余额达到23.8万亿元，过去四年年均复合增速达31.3%，明显高于金融机构贷款余额增速。期末普惠小微授信户数为5652万户，同比增长26.8%。
但我国中小微客群达1.5亿户，贡献了50%以上的税收、60%以上的GDP、70%以上的技术创新、80%以上的就业以及90%以上的市场主体。因此从贷款客户数覆盖率以及小微贷款余额占贷款总额比重等来看，我国小微信贷市场仍有广阔的空间。
3.2大行小微业务逐步回归常态化，小行深化错位竞争
■ 预计大行小微增速放缓，利率上调
2019年以来政策对大行小微信贷高增提出了明确的高增长目标，大行超额完成了任务。截止到2022年末，大行在小微信贷市场的份额已经达到36.5%，高于农商行29.8%的份额。同时，六家大行普惠小微贷款余额占贷款总额比重也有了明显的提升，建设银行比重已经达到10.5%。邮储银行因为发力较早，普惠小微比重已经达到了15.6%。
我们认为过去四年连续的高增长目标一方面是经济结构转型大环境下，政策需要持续引导金融机构加大对普惠小微的信贷支持，另一方面是因为疫情对小微企业带来了巨大冲击，需要有效的金融资源来支持。考虑到我国已进入疫情后时代，且大行普惠小微市场份额提升到高位，我们认为未来政策虽然会持续引导大行加大对小微的信贷支持，但预计增长目标较过去几年会有所放缓。
另外，过去几年大行为了响应政策号召，内部不对普惠小微业务设置利润考核指标，因此大行持续大幅下调小微贷款利率，凭借极低利率实现小微业务的高速扩张，这并非可持续的常态。但随着政策压力的逐步缓解，尤其是普惠小微业务比重的大幅提升，我们认为大行小微业务也将逐步回归常态化经营，需要满足小微业务经营的核心原理：
合理利润=信贷利率-资金成本-业务成本-风险成本
目前大行普惠小微利率已经低于其对公贷款利率，考虑普惠小微业务成本和风险成本基本上高于中大型企业，且对公贷款客户综合价值明显高于小微客户。因此，我们认为回归常态化运营后的大行普惠小微贷款利率将明显提升。
但大行由于资金成本较低，数字化经营模式有效降低了运营成本和风控成本，且大行小微客群资质更优，相对应的风险成本也会较低，因此最终大行普惠小微的利率仍会明显低于中小行。不过随着大行普惠小微利率的提升，对中小行普惠小微的冲击最坏时刻已经过去。
■ 中小行错位竞争格局已逐步形成
在政策引导下，过去几年大行小微信贷增长迅猛。同时，大行凭借资金成本低且内部不对小微业务设置利润考核，小微信贷利率降至极低水平，中小行小微业务受到明显挤压。但在过去几年激烈的竞争中，中小行逐步意识到不能和大行打价格战。而应该坚持差异化市场定位，围绕大行覆盖不到的领域着力，服务大行过滤掉的优质小微企业和城乡居民，填补金融服务空白。常熟银行、台州银行和泰隆银行纯信用类贷款比重持续提升，常熟银行30万以下贷款客户数和贷款余额比重持续提升。
因此，往后展望，伴随大行小微基数已经很高且将回归常态化经营模式，我们认为大行和中小行有望逐步达到一种新的均衡。大行主要依托数字化经营模式覆盖抵押类和征信数据较为完善的客户，中小行则依托IPC微贷底层技术实现区域和客群的进一步下沉，服务大行过滤掉的优质客群。在新的均衡上，我们认为小微信贷利率将保持稳定，规模维持较高扩张。
04
投资建议：中小微“四小虎”
受疫情以及大行强势入局小微市场冲击，近几年专注中小微的银行估值受到明显压制，估值降至历史地位。随着疫情防控政策放开后经济将逐步企稳复苏，以及大行和中小行有望在小微领域达到一种新的均衡，预计中小行估值将迎来一波修复行情。我们建议重点关注常熟银行、瑞丰银行、张家港行和苏农银行。
4.1常熟银行：小微金融标杆
常熟银行自2009年成立微贷事业部，专注小微业务的战略定位始终不动摇，并逐步形成了“IPC技术+信贷工厂+科技赋能”相结合的小微信贷模式，该模式不仅给常熟银行带来了高收益低不良的优质基本面，同时该模式的高复制性也为公司拓展异地业务打下基础。面对2020年疫情以来竞争加剧的冲击，公司积极应对做出重大战略调整，做小做散战略进一步深化，其成效明显，净息差企稳回升。2022年6月末，常熟银行个人经营贷款余额占贷款总额的比重为38.4%，其中个人经营贷款中信保类贷款比重提升到43.4%。
公司异地布局较早，分支机构在江苏区域布局已经相对比较完善，13个地级市里常熟银行在10个地级市里有分支机构，其中7个地级市设有分行。截止2022年6月末，常熟银行共有分支机构168家，其中常熟109家。另外，常熟的村镇银布局可使其业务空间扩张至全国，常熟银行设立的投资管理型村镇银行，可通过自设和并购方式加速全国村镇银行布局。公司已完成珠海南屏村镇银行30%股权的收购，村行发展空间进一步打开。2022年末常熟区域以外区域贷款余额比重为68.2%，其中个人经营性贷款余额比重为86.8%。
4.2瑞丰银行：加快异地布局，高成长小微农商行
瑞丰银行因地制宜，聚焦小微企业贷款和农村金融服务，始终坚持大零售大普惠战略。2021年末零售贷款比重60.8%，对公贷款客户中有99%以上是中小微企业。
公司深耕绍兴市柯桥区，同时在越城区和义乌市设有分支机构，2021年末柯桥、越城、义乌贷款占比分别为75.4%、13.4%和8.0%。瑞丰银行在柯桥区的存贷款市场份额处在高位，柯桥区经济发达，金融服务需求仍保持较快增长。公司未来在柯桥区力争保持高份额，同时通过数字化综合化经营提高人均产能和客户综合价值。近年来公司持续加大义乌区域布局，义乌市小商品贸易发达信贷需求旺盛，金融机构存贷款余额远高于柯桥区，未来有望逐步成为瑞丰银行未来主要增量市场。另外，越城区是绍兴市主城区，瑞丰银行目前市场份额仅小个位数，将重点发力越城区的镇区，未来成长空间较大。
近年来公司持续加大不良确认和处置，不良率持续下行，存量包袱基本出清。截止2022年末，公司不良率1.08%，较2016年末下降了73bps；期末报备覆盖率282.7%，较2016年末提升了92.6个百分点。
公司目前资本充足率处在高位，公司持续发力柯桥本土区域，同时加大义乌和越城区业务布局，伴随经济的企稳复苏，预计公司规模将实现快速扩张。因此，我们预计存量不良包袱基本出清后的瑞丰银行业绩将维持高增。
4.3张家港行：“两小”战略持续深化
张家港行区域优势明显，张家港市位列全国百强县第三名，同时与苏州、无锡、江阴和常熟等经济发达区域接壤。公司始终坚守“做小做散”战略，在2018-2020年战略规划中首次提出实施“两小”战略，在内部形成了“两小双轮”的竞速机制。在2021-2023新三年战略规划中又提出“11245”战略，强调以“两小+驱动、四大促协同”的发展模式，“两小”战略成效明显。2021年末“两小”贷款余额399亿元，增额占总新增的63.0%，贷款余额占到41.2%。
张家港行凭借其优越的地理环境，以及专注于“两小”战略和不断加强风控管理能力，公司近年来规模实现较快增长，且净息差水平较高同时拥有优秀的资产质量。公司过去5年营收和归母净利润年均复合增速分别为14.8%和17.2%，高于可对比行。
4.4苏农银行：专注中小制造业，苏州城区扩张加速
苏农银行立足实体经济，长期坚持服务制造业与民企，持续加快零售转型，与地方经济紧密相连。截止2021年末，公司个人贷款占贷款总额的比重达到25.6%，较2018年末提升了7.5个百分点。2022年上半年受疫情冲击，个人贷款占贷款总额比重小幅下行至24.7%。对公贷款以制造业为主，涉房涉政业务比例低，2022年6月末，制造业贷款占贷款总额的31.0%，批发零售业比重7.5%，房地产和三大基建行业合计为4.7%。公司的主要客群中，小微占比不算很高，主要客户属于中小企业，户均贷款1000万元左右，与大行口径的普惠小微仍有较大重叠，因此也受到大行竞争。
进军苏州城区，增量空间广阔。公司立足吴江大本营，随着吴江撤市设区，进军苏州城区谋求更广阔的发展空间。2022年6月末苏州城区贷款余额比重提升至18.2%，上半年贡献营收的17.5%。
05
风险提示
稳增长政策不及预期等带来经济复苏低于预期，会对银行业资产质量带来冲击；政策利率超预期下调导致行业息差收窄超预期；金融监管政策出现重大变化等。
请参阅我们报告后文的特别提示与法律声明
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