什么是互联网投行？
2016/8/1 文因互联
整理自鲍捷在智能沙龙第5期(2016-07-16)的分享
今天的话题是一个带着问号的话题，“什么是互联网投行？”。这是个我近来被反反复复问到的问题。经常有人问我文因互联往后到底要做什么事情，文因互联的价值在哪？如果说我们未来要服务于互联网投行，那到底什么是互联网投行？去年九月我从美国回来后，广泛地和金融界的各种朋友聊，包括一些券商的、风投的、做并购、PE的人士等。我们聊股权投资往后发展会是什么样子。在聊的过程中，大家经常提到“互联网投行”这个概念，但大家对这个词的理解都不一样。我上周参加了华兴组织的金融科技大会，看到这本《清华金融评论》，他们做了一个调研，里面把所有的互联网金融的公司列了一下，写了200多页纸，然而这里面没有一个公司是真正的互联网投行。所以这个新概念，无论是在中国还是美国，都是个发展中的概念，还没有成型。
那么到底什么是互联网投行？我请教了一些专家，也邀请了我们的朋友李化，来和大家一起探讨这个问题。
下面我先说说我自己的想法。
技术如何驱动互联网金融
首先讲什么是互联网金融。可以分几个大类，比如互联网银行、互联网保险、互联网券商、互联网基金销售、互联网资产管理、互联网小额商业贷款、互联网消费金融、以及P2P和众筹，还有其他的一些方面。每一块下面都有几十家甚至上百家公司在里面。CB Insights也推出过一些总结，Fintech Landscape，里面分领域列了许多公司。其中和互联网投行最相关的可能是互联网券商。
互联网金融，或者金融技术是怎么把金融和技术结合在一起，在每一个区段方法都不太一样。
银行这边最主要的是银行的直营化和低成本。银行有了互联网渠道后可以砍掉一些传统的渠道，那些特别费人力的服务。降低成本之后，就可以做那些传统银行无法做的业务，提供传统银行不能提供的服务，提供一些很有竞争力的利率。而且由于它的运作是基于互联网的，它很自然地就演变成了和人工智能结合的、和移动化结合的服务。第一代互联网银行是直营化的银行，没有本地分支机构的银行；第二代是移动银行；第三代加入了智能化的东西，成了智能银行。
券商这边也一样。券商在70年代的时候在美国是固定佣金制，改革后可以让券商自己决定佣金。证券交易八十年代电子化，从九十年代开始互联网化，实现了低佣金甚至零佣金。传统情况下要30-50美元的佣金，现在只要3-7美元。低佣金让原来不会参与到股票投资中的一部分人，也参与了进来。这样就提高了流动性，也提高了参与者的池子，券商在里面起到了激活市场的作用。互联网券商和其他的券商相比很专注，它只专注于技术能做好的事情，比如只关注交易这一个领域。新兴起的业务包括跟单，在美国至少有几十家在做这种事情，国内也有很多公司开始做这块，比如雪球就有。
保险也同理，和银行类似，可以进行网络直营，网络销售，可以把原来处于中间的代理代替掉。因为它是技术化、互联网化的，所以很容易依据大数据定价。有了大数据定价而非传统的专家定价后，它就可以服务很长尾的市场，比如手机险、加班险、扶老人险等小众的险种也可以放到里面。有了平台就可以比价，就有保险超市可以关联各种各样保险公司的服务来比出性价比最合适的一家。最后是定制化，以前保险技术应用的大多是基于采样的的模型，基于人群推出保险。现在有了个人征信，有了网络对个人信息的征集后就可以比较好地去做定制化。
下一块是基金，逻辑也是类似，主要有基金超市和依托互联网的货币基金。国内也有很多基金超市，目前可能是Fintech做的最大的一块了，如天天基金、好买网、陆金所、京东、腾讯、百度等。还有就是货币基金，是基金的一种特例，在国内有余额宝，在美国有Paypal货币基金。
还有一块就是资管。资管里面目前炒的最热的就是机器人智能投资顾问，国内很多公司在做。还有就是投资组合优化，找投资顾问的平台，这个是由人来做。前面两块也可以细分为主动、被动理财产品。主动的投资决策感觉不是很成熟，在被动投资特别是在ETF，还有在低风险的投资组合表现得很好。
小额贷款。我上周参加了颐月科技举办的活动，他们就是做小额贷款科技，基于大数据的小额贷款建模和尽调的电子化，以及快速决策模型。国内有大约3000家公司在做小额贷款，竞争也是很激烈的，但现在正常运转的可能只有1000家。大部分公司都会因为技术落后被淘汰掉。
消费金融也是现在很火的一个概念。主要是与个人大数据、征信相关。全国做个人征信的没有1000家也有几百家。题外话说一句，现在在国内一提到互联网金融或者Fintech，大家最先想到的就是风控，其他方面关注得不够。在美国的整个互联网金融或者说Fintech里面是有许多东西的，方方面面都有，均衡发展。在国内却现在大家格外地着眼于风控，这是一个不太正常的事情。
最后两块就简单提一下，P2P已经热得过火了，还有一个就是众筹。
在各个区段中，我认为技术起到的作用主要在于4点：
第一，降低门槛。在券商、基金、资管、消费金融领域都是这样，因为降低成本，就能把原来不能服务到的人服务到了。最典型的就是货币基金，在余额宝之前有多少人知道货币基金？现在大家在不知不觉中就购买了货币基金，这就是技术降低门槛的一个很好的例子。
第二，降低费率。低佣金、高利率。技术可以降低金融机构本身的成本，所以能够提供传统的机构不能做的东西。
第三，快速。比如小微信贷，以前要几个星期才能做决定，现在几个小时就可以。包括融资，是企业很关心的一件事，他们最关心的不只是能融到多少钱，而是花多久能融到钱。
第四，平台。比价软件，基金超市，都给投资者带来许多便利，增加了成交的速度和概率，也降低了成交的成本。
能够有这种优势的核心是因为
一句话，互联网金融的核心是通过技术，我们让以前不能成立的生意变成生意。
现在的投行
下面一个问题就是，同样的逻辑有没有可能应用到投行上去？如果能用的话，为什么现在还没有一个互联网投行出现呢？我们要从现在的投行看起。
这是投行的典型架构。
最上面一层是合伙人。下面有四个群组，分别为卖方群组、买方群组、核心保障群组、普通保障群组。
卖方群组主要从企业、政府那里拿来一些东西卖，或者是以债券的方式卖，或者以股权的方式卖。在不同的机构里它的名字不一样，可能叫做金融服务部或者投资银行部。下面也会细分为一些部门，比如企业融资部、政府融资部、市政债券部、并购重组部和证券化业务部等等。他们主要与政府官员和企业高管接触，发现他们的融资需求。
买方群组主要是一个销售部，主要是把卖方群组拿来的股权或者债券卖给下家。下面会细分为机构销售、经纪业务、理财业务、信托等等，包括给高净值人士的一些销售。
再次是核心保障群组。买方和卖方让股权在券商中流动后，需要一定的保障。因为股权是最复杂的一种商品，如果没有一个中介机构进行信息披露，没有券商在中间做合适的督导，很容易产生骗局。如交易和做市，做市是为了激活市场，券商在里面做庄，要保证买到这个股权的人始终有一个方式退出，保证流动性，否则没人愿意买。还有就是研究部。股权卖掉之前，企业是弱势、投资机构是强势；在股权被卖掉之后，往往就反过来了，企业成为强势方，它需要一个机构来监管它。督导部是一个有中国特色的东西，让企业把股权卖掉后有眼睛盯着他，不让它做坏事。股转系统里只有二三十个人审材料，没法做到监督的职能，于是券商代替了一部分政府的职能。本群组里其他的部门也有各种不同细分，比如说按资产种类分为股票部、固定收益部、外汇交易部、商品交易部，按分析内容分为行业公司分析、市场分析、宏观经济分析、金融工程，等等。
最后就是普通保障群组。有投行特色的主要是合规和文字材料的审核。下面还包括每个公司都会有的行政、人事、财物、信息技术等等。
上面说的是共性，每一个投行也会有自己特色的架构，比如高盛、摩根斯坦利都有自己的架构。在中国则会有更多他们没有的部门在里面。
刚才是业务划分。也可以从不同的市场区段划分。B轮之前主要是VC来进行，B轮之后券商开始介入。有新三板之前券商主要是在主板和并购上面，有了新三板之后，本来由VC去做的一部分中后期的服务，也由投行和券商来承载。还有一些券商做更早期直投的业务，扩大了业务范围。
关于互联网投行，是要解决现在投行面临的一些发展问题。我和一些金融界的朋友聊，他们从不同的层面阐述了券商面临的许多问题。关于技术对于整个金融的推动，大家是有共识的。但在传统的金融机构里，推动这件事情本身是很难的。那些金融老兵们在七八年前就发现这些问题了，但是到今天无论是在体制内，还是在体制外，解决这些问题都是蛮难的。
解决这些问题面临许多障碍，首先是组织上的障碍，我们可以称之为“创新者的窘境”，内部的组织架构的惯性使得调整非常缓慢。金融机构是一个非常要求安全和正确性的，非常保守的组织。开始我和一个投行的人说，他问我们能保证100%的正确率吗，我说我们能保证90%的正确率，他说即使是99%都不行。这个和我们互联网这种先小后大、逐步求精的思路是很不一样的。另外一个问题就是投行有很多群组，他们之间是有矛盾的，有的群组想抬高价格，有的群组想把价格压低，有的想信息披露，有的不想信息披露。解决他们之间的矛盾很难。
这是一般性的问题，美国券商有这样的问题，比如摩根士丹利、摩根大通都有这样的问题，其实中国也面临着这样的问题。还有一些是中国特有的问题：
中国有差不多100家券商，他们也承载了不少政府的职能。比如督导的职能，证监会根本都管不过来了，所以他们会要求券商进行督导，但是券商它做市或挂牌了几百家公司，他怎么可能督导得过来，券商也督导不了，他们自己头很大。
另外还有体制限制，因为国企有各种各样的毛病，包括用人的问题、激励机制的问题、革新的问题。这个不用多说。
最后一个问题就是市场竞争动力不足。虽然有这么多问题在里头，券商还是一个特别赚钱的生意，2015年券商的平均利润回报率差不多是50%。在这么赚钱的情形下，实际上它不需要做任何变更就可以活得非常非常好。我知道去年有家券商的奖金发了50个月。他们现在活得这么滋润，怎么可能有改进的动力？他们是没有那种求生的欲望的，只要按照现在的这个路往前走就可以活得很好。很多大券商对于扩展进入新市场，本身都是有抵触情绪的，因为它进入那个新市场，通常是会降低它的利润率的。比如我们跟一家券商聊，他们这个新三板投资的回报率只有10%，他们觉得不想做。所以对新市场，他们的进入意愿不是很强，更别提革新技术了。
券商自己很难做，那么能不能让券商之外的人来做？也是很难的一件事情。因为有行业垄断的问题在，要有各种牌照才能做。行业垄断这个壁垒确实在一定程度上扼杀了金融创新的能力。包括中国数据的公开性不好的问题，上周我在W3C的年会上也说了，美国大部分政府金融数据都公开了，但中国很多数据都藏着掖着不放出来。所以对于中小企业创新而言，其实是很大的一个壁垒。
未来的投行
回顾一下，我们刚才讲到智能金融和互联网金融之所以能够有存在的价值，是因为可以用机器来代替人力，降低成本，所以能让原来不能够成立的商业模式成立。那么在投行业务上面到底有哪些点有可能被革新呢？
我今天在百度和Google上搜了一下“互联网投行”，我搜到了一大堆各种各样号称是互联网投行的公司，具体名字我就不列了，只列下他们的实际业务范围。要说互联网投行不存在，我们搜到这些了；要说互联网投行存在，我们要打一个问号，因为传统的投行做的事和这些号称的“互联网投行”做的不是一个事情，有交集，但是不一样。
我们过去9个月以来跟投行接触的过程当中，接触了他们一些实际的需求，其中一部分我们也已经开始服务了。对于各种不同的群组，技术都是可以起到一定的价值。这种被技术加强过的投行，就是走向互联网投行的关键一步。
卖方群组负责的核心任务之一，是发现标的，和衡量这个标的到底好不好。一个最基础的活就是去给它做估值和风险评估，在这里面技术可以起到很大的作用，一些基础的数据分析工作可以由机器来承载。路演、包装、运营，也是一大块业务，技术可以帮助平台化、互联网化、社交化。
买方群组一个核心的内容是精准的客户获取。比如有一家券商想在杭州做路演，他们想知道在杭州有哪些潜在的买家，有哪些投资机构关注这些行业，他们让我们梳理出一个列表，这就是精准的客户获取。因为我们现在有了大数据技术，很容易发现这些投资机构的偏好。同样的事情对卖方发现也是一样的。例如另一家券商委托我们找到在未来3-6个月内可能进入卖壳业务的公司。当然我们不可能精确猜到，但我们可以通过一些模型来预测哪些公司是有具备成为壳的资质。这就是一个精准的卖方的获取。包括估值和风险评估，都可以做类似的模型集成。
核心保障群组，主要就是交易和研究这两块业务。实际上目前这是做得最多的，不只是我们在做。在中国市场，我也看到很多其他的公司在做这方面的工作。包括督导，因为券商要承担政府的职能。还有尽职调查；我在和券商接触之前完全想象不到，尽调这么一个高大上的工作，在一些券商内部是一个非常无序的工作的状态，他们连一个办公自动化系统都没有。他们完全凭纸笔、微信群、电子邮件来做这件事情。然后拿word文档传来传去。这是一个很原始的状态。当然，现在也有一些公司开始标准化了。现在国内也有几家公司在做这个事情。此外，交易或者交易过程中的风控要量化。在研究的过程中，有投前行业研究，也有投后跟踪，还有舆情监控。这些都是技术可以帮助的范围。
下面一块就是普通保障群组。这里面有各种合规检查、文档检查。证监会包括股转系统，他们其实还是会很详细地去看那些股转书的。有个例子是他们说，你这个高科技公司，员工怎么工资才5万块钱？他们会发现这个PDF文件里头的数据和电子报表的数据不一样，或者本期的数据和前期不一样。合规性和一致性检查用人工来做的话，是很荒谬的，这个其实应该用机器来做。也有投资人和我说，如果能帮我把图表自动化，那么可以节约大量的写报告的时间。他们希望，每周一的时候，会有一个关于这个投资公司关注的一些领域的行业的追踪，周五会有一个我最近投资的公司的汇总，其中相当大的一部分其实都是可以自动化的。券商也会有每周的行情报告，也可以部分自动化。最后提下媒体运营，其实也是报告的一个延伸。包括各种微博、微信的公众号的文章。这些也可能部分的自动化，或者由机器来提供素材。
上面讲的是各个业务部门的需求。我认为在最高层，在合伙人层面也有需求，因为不管是VC还是券商都面临着一个人才流动的问题。他们都是强运营的服务，依赖于人的经验和人脉。而我们知道这些都是可以带走的东西。任何一个投资经理，当他工作一段时间以后，他会想凭什么我不能做合伙人？我的上司无非是比我多认识几个人，等我人脉到了我也可以出来做。于是这些人或迟或早就要出来自己做。金融人士在外面接单干私活是很普遍的事情。大家都是这样，打几个电话，见几个人就做好了资源调度，然后就能拿百分之二到百分之五，那何乐而不为呢？做几单之后翅膀硬了，就很可能自己单干，或者找几个朋友也做个PE。所以这就是为什么，不管是VC还是券商都会面临着人员流动的问题。有了平台化的运作后，对于合伙人的价值在哪里？就是合伙人可以保证这个组织的良性增长。因为这件事情能做成不再仅仅是依赖于下面每一个具体的人的人脉和经验，而是依赖于这个平台，哪怕这个人走了，对这个组织的影响不会很大。我们可以类比一下CRM的发展。销售员以前为什么能拿那么高的提成？因为销售人员代表一种资源，只要这个人走了，资源也跟着被带走。他的资源是刷脸的，只要他一走，资源全跑了。所以销售人员在和公司的最上层利益博弈的时候，很强势。所以老总很愿意上CRM，用平台来平衡经验和人脉。投行也可能有类似的逻辑。互联网投行做起来后，得益最大的是合伙人。小兵得到的是效率的提升，而在投行的最高层，它的合伙人得到了组织的保障。
文因互联的工作
下面简单提下文因互联做的一些工作，其中的一部分我们已经作为产品推出来了。
先说说我们产品的架构：从最底层来讲，我们收集各种跟投资研究相关的数据，公告、新闻、工商数据、行业协会数据、社交媒体数据等等。
有了这些基础的数据，其中有PDF文档数据和网页的数据，我们在上面进行所谓的知识图谱化，就是把它里面的每一种数据对应到它关键的“实体”节点上去，如公司、投资机构，人，事件等。人包括高管、投资人、董监高等。此外还有交易数据、法规等，我们梳理这些数据，变成方便查询的知识图谱。
再上面一层就进入深入的数据分析，比如说公司之间的行业对比、上下游关系、数据的完备性和一致性，还有舆情分析。这些分析发现人力很难发现的内在的关系，特别是那些分散的、人力难以汇总的碎片。
再上面一层是产品呈现，现在主要是搜索和快报两款产品。搜索让你在需要的时候随时随地发现数据、分享数据。现在主板和美股的数据也加进去了，只是默认不显示，可以有开关打开显示。快报，是一个信息推送的服务，当你关注一个行业或者一组企业，那么关于这些它发生了什么事情？快报可以第一时间把信息推送到你的邮箱里去。这个月底我们还会推出一个微信的渠道，可以推荐到微信上去。还有另外两个小的应用，目前还没有进行大规模的推广。
最上层是我们提供的一些深度的定制化的服务。这种服务主要就是在各种不同的业务场景里，包括投前的研究，投后管理，并购，券商的督导等等，进行针对特定场景的数据优化、数据分析、模型建立等。这些落地的应用是我们当前主要的工作。
几点猜测
可以看到，技术对投行现有的各个业务都有促进作用。在我看来，这些东西是往下走的必经阶段，但是真正的互联网投行，它应该不仅仅在这些点发挥作用。我们应该更多地去想，在现有业务之外，怎么创造出新的业务？《清华金融评论》这期里讲了很多的东西，特别是后面的一半，在互联网技术和金融结合之前，是没有这些业务的。那么互联网往后走和投行结合在一起，能产生什么新的东西？我觉得这才是有意思的。在投行的这个业务范围内，我们是不是能发现一些新的机会还可以扩大交易范围，提高交易速度，降低交易成本？
对于这个问题，我也没有答案，只能对未来发展的路径而非具体的业务做几点大胆猜测。既然是猜测，就非常有可能是错的。就在这里抛出几个问题，跟大家一起探讨。
1，投行的“颠覆”是从低端开始。说颠覆不是说真的让现在的投行关门，而是说因为我们有了新的技术，所以可以让原有的投行脱胎换骨，变成一种新的类型的投行。去年我参加新三板交易商大会的时候，啃哥说了一句话，我觉得很有道理。他说：中国的高盛一定是成长在新三板上的。我们刚才提到了创新者的窘境，我们提到大公司、大的投行，他们面临的各种组织的问题和业务的问题，他们的革新动力不足，那么真正革新动力比较强的呢，是那种中小型的券商。比如国都证券，成立了一个很大的场外市场部。又比如说大的律师事务所，他们对新三板是不怎么在乎的，但对于一些稍小的机构，他们就很在乎。所以说中小型的机构在这个创新核心当中，会走在前面。中小型的券商、有互联网基因的券商会快速地和新三板一起成长。颠覆可能从无利可图的业务开始。传统投行中获利很丰厚的业务，那些随便在微信上发几个群就可以赚5%的那些业务，实际上不会有什么新的技术力量。能够革新的业务一定是那些不挣钱的业务，到底是哪一种，我现在不能完全确定，但我可以肯定的是那是一种别人都不愿意去做的东西。
2，股权投资平民化。这个想法也不是我自己的，是我从其他老师那里借来的。股权投资现在是很高大上的东西，但以后会成为每个人都会有的事情，成为很容易接近的东西。有互联网之前，买卖股票是件很麻烦的事情，有了互联网这种交易商之后，买卖股票才可以变成任何一个人只要能上网就能做的事情。所以股权投资也一样。现在有了众筹，众筹只是股权投资的一小步，股权投资以后会越来越平民化，交易的人越来越多。中国现在买卖股票开户的人有9000多万，我觉得往后走参与股权投资的人也会达到千万级。达到这个规模的前提是有一个平台出现，这个平台就是股权投资的阿里巴巴。
3，最后一块就是资源供给的多元化和网络化。前面提到企业股权的转让，中国往前走是大量的资产证券化，各种各样的资产，从房地产债权到小额信贷、消费信贷都在进行证券化。这些东西必然要打包再打包，然后分配，这些都可以成为互联网投行的业务。所以这个资源供给不仅仅指企业的股权。在新三板之前，中国的投行业务只对那么2000多家公司提供了供给。现在有了新三板之后，一下子有7000多家企业。到了年底，会有一万多家中小企业也来提供供给，以后也许有5万家。但其实这个还是远远不足，中国以前的投资，大家都诟病说直接投资太少，都是以贷款为主。这实际上就是由于没有这样一个渠道，中小企业根本没有办法在原来的这种金融架构里得到融资。再后来有了VC，现在有了新三板，再往后我认为这个大方向是继续再往前走。从供给方来讲，就是各种资产证券化；从平台来讲，就是会有大的平台来，让各种证券化的资本资源都在这个平台上面进行交易。
从今天的投行，到这个大胆的猜测，中间肯定会有一个很长的发展的进程，肯定不是一步就能到位的。在发展过程中也会有一些矛盾。
第一个就是标准化和非标准化的矛盾。传统的投行实际上是一个非标准化的东西，它需要人一对一、一家企业一家企业谈，所以它效率低下。互联网券商之所以能够降低成本，是因为它把服务给标准化了。它不做研究也不做保代，它只做交易，因为交易最容易标准化。那么现在问题来了，在投行的业务当中，除了交易之外，还有哪些业务可以标准化？我的猜测是研究这一块优先被标准化。互联网投行的服务机构，就是服务于所有投行中可标准化业务的机构。
第二个矛盾就是人力服务和技术化的矛盾。一个新兴金融服务组织从小到大的发展里，它一定会面临一个是先赚钱还是先长大的问题。要想先赚钱，最快的就是撮合服务了，打几个电话、见几次面钱就来了，这样来钱最快了。但是撮合服务的特点就是线性增长。你十个业务员做这些事情，想做两倍就要二十个业务员，而且还面临必然发生的组织分裂。它和一般的技术公司不一样，技术公司通常追求指数型的发展，只有依靠技术而不是人才能做到。但是技术型的公司，它要想达到那个关键的点上面去，需要一个比较长的周期。如果一开始上人力进行服务的话，很快就可以挣钱，但如果是用技术的话，我们知道人的判断一定会比机器强，机器做出来的各种模型和判断，肯定开始不如人，不能取代人，需要更大的平台才能越过盈亏平衡点。开始用什么模式发展，招什么人，就决定了组织的基因，决定了未来的局限。
工具和平台的矛盾
两种人才的矛盾
回报周期的矛盾。所有金融创业的服务，从一开始做到真正做成，通常要经历一个很长的周期。这就面临一个矛盾，不同类型的人有不同的回报周期的期望。比如说做金融的人，你叫他去做几年内不赚钱的事情，大多数做金融的人士是不愿意来做这件事情的。只有互联网技术人员才会去做。所以，在我们进入互联网投行这个行业的时候，要想清楚大体要采取什么样的一个回报模式。
再有一种就是体制内和体制外的矛盾，刚才也提到了体制内的革新力量不足，但是跳出到体制外又面临着种种问题。
所以，互联网投行前途是光明的，但是道路是曲折的。大趋势是大家都看到的，中国的金融在快速的改革，投行也在面临自上而下的改革推动，以及自下而上的市场化倒逼。所以革新是必然发生的，未来的市场也必将更加广阔和成熟。新的机构必将兴起，而且在中国这样广阔的市场空间上，必然会百花齐放。但也由于上述提到的种种矛盾，我们也需要克服各种困难才能到达彼岸，需要设计合乎实际的发展路径。
谢谢大家。
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