【解局】四天之内，黄浦江畔传来两个大消息
2019/6/18 17:37:54云中歌 侠客岛

    

     最近，国内资本市场大动作颇多，最显著的是两个：昨天开通的“沪伦通”，以及五天前开板的“科创板”。

     科创板，试点注册制、提升股票发行的市场化程度，有望以增量改革助推存量改革；沪伦通，则标志着进一步扩大开放，提高A股市场的国际化程度。

     重磅消息密集落地，资本市场将迎来哪些改变？

     通车

     先说沪伦通。昨天下午在伦敦证交所正式启动的它，其实已经筹备了四年。

     简单来说，“沪伦通”是上海证交所与伦敦证交易所的一种互联互通机制，符合条件的两地上市公司，可以在对方的市场上市交易。

     怎么交易呢？

     伦交所上市公司的基础股票，可以通过跨境转换等方式，转换成中国存托凭证(CDR)，在上交所交易；上交所的上市公司，则可以将股票转换成全球存托凭证(GDR)，在伦交所交易。

     目前来看，要参与交易，门槛不算低，比如相关办法就规定，个人投资者参与CDR交易，在申请权限开通前20个交易日，证券账户及资金账户内的资产日均不低于人民币300万元，且这300万不能是通过融资融券交易等方式得来的。

     当然了，还要符合诚信记录、不违法、不被限制证券交易等条件。

     沪伦通开通后，华泰证券发行了首只全球存托凭证产品，在伦交所挂牌交易了。根据此前公告，华泰证券计划发行不超过7501.37万份GDR，合计将募集资金16.92亿美元。虽然目前只有这一家境内企业参与挂牌上市，不过显然，其示范效应将会吸引更多后来者。

    

     开放

     “沪伦通”，最大看点是“开放”。

     比如，伦敦证交所就对外宣称，沪伦通是一个具有里程碑意义的项目，它会给双方的投资者和发行商“带来巨大的好处”。

     北京大学经济学院金融系教授吕随启告诉岛妹，虽然沪伦通不涉及投资者跨境，设置的个人投资者参与门槛也较高，短期内两地之间的资金流动规模或比较有限，但标志了中国在资本市场对外开放领域的决心和态度，中英在金融领域的合作也得到了进一步拓展。

     事实上，中英金融合作原本就有较好基础，人民币国际化进程中多项业务创新均在伦敦发生。要知道，目前伦敦已经是全球最大的人民币离岸交易中心。更重要的是，伦敦是世界Top2的国际金融中心。由伦敦金融城管理的全球资产高达4万多亿美元，每天的外汇交易额高达6000多亿美元。

     国家金融与发展实验室副主任胡志浩则对岛妹说，沪伦通的正式实施意味着，即使在当前逆全球化抬头的环境下，中国始终坚持开放的方针不变。同时，英国这样的老牌金融强国选择加强与中国的互联互通，也表明合作的机遇始终存在，世界需要中国，中国也愿意拥抱世界。

    

     改革

     说完开放，再说改革。

     6月13日，“科创板”举办了非常耀眼的开板仪式。包括国务院副总理刘鹤、上海市委书记李强、上海市长应勇、证监会主席易会满等在内的一系列高级官员悉数出席。

     在演讲中，刘鹤说科创板“意义重大”，要以科创板带动整个资本市场改革，培育更多科技创新企业，助力经济转型升级。

     易会满则表示，证监会将真正落实以信息披露为核心的证券发行制度，着力支持符合国家发展战略、市场认可度高的科创型企业。

     市场反应也蛮热烈。目前，上交所已受理123家企业科创板上市申请，对109家企业提出了问询。过了问询关卡，企业只要再经过上市委审议，并向证监会报送注册，就可以着手准备发行上市了。

    

     从设立初衷看，科创板的主要目的，是帮助目前盈利能力不强、但潜力好、成长性强的科技创新型企业融资。

     怎么帮？

     设想一下，如果时光回到2000年，搜狐、网易、阿里巴巴等一批科技型初创企业正在孕育，他们需要上市融资、扩展规模。不过，在核准制“一统天下”的资本市场，企业必须要满足一个硬性要求：

     “最近3个会计年度净利润均为正数且累计超过人民币3000万元；最近3个会计年度经营性活动产生的现金流量净额累计超过人民币5000万元，或最近3个会计年度营业收入累计超过人民币3亿元。”

     对这些成长性很好、但是当下“很差钱”的互联网企业来说，要符合上述财务条件，难如登天。

     互联网还算好的，毕竟故事讲好了，找到个机会海外上市，市值神马的还是能扶摇直上九万里的。相比之下，半导体、医药、航空航天这样的高科技领域，企业就是想快也快不了。

     原因很简单：这些领域研发周期长，研发成果未知，成果转化带来的回报也不确定。

     资本是逐利的，且厌恶风险。投资这样的企业，对大部分投资者而言“吃力不讨好”。因此，除非有制度能对“鼓励资本支持科技企业”产生正向激励，否则这一困局无解。

     于是，在科创板试点“注册制”，就是破局初衷。 这是科创板与目前三板的最大区别，也是最大看点。

     简单来讲，注册制就是在满足基本条件的前提下，通过真实、准确、完整、及时、公平的信息披露，使投资者在更好的信息环境中作出投资决策，使企业更加便捷地获得融资。企业的股票发行该怎么定价，也让市场来判断。对不少“不差技术、不差潜力、就差钱”科创企业来说，这是符合实际的，也相对会增加其融资便利度。

    

     试验

     在以前的文章中我们说过，可以把科创板视为金融供给侧改革一块崭新的试验田。

     中国资本市场发展了20多年，发行交易制度在技术层面上反复修补，但还是改变不了股市被行政审批束缚的问题。市场运行至今，资源配置功能跛脚，市场风险频发，投资、发行、监管各方也已积累大量不满。

     然而，如果在既有的市场板块上大刀阔斧推进，势必因触及利益的重新分割而遭遇阻力——这些阻力或来自中国资本市场投融资的不平衡，或来自一二级市场的不平衡，又或来自公司新老股东利益的不平衡等等。

     存量改革有阻力，那就做增量改革。也就是说，在科创板这个新事物上做试验，效果好，有经验了，再形成可复制的推广到整个资本市场。

     新事物当然也会带来新风险。比如说，退市“出口”将更加常态化、市场化定价导致企业高估值发行现象增多、可能出现短期炒作和涨跌幅较大情形、科创板企业更需投资者理性研判、初期实践磨合中可能引发一些市场风险等。

     当然了，对风险和波动，还是要有应对的办法。具体来说，除了落实注册制、把选择权交给市场，最大限度减少行政干预外，还要以法治化为要点，培育更具专业水平的机构，对各类做假账说假话及内部交易等行为要坚决打击，全面提高违法成本。

     用刘鹤的话来说，科创板发展是一个自然渐进的过程，要理性客观看待，稳中求进，不断探索，勇于创新。易会满的话也说得很留余地：对于新事物，还希望大家包容看待。

     这也就是我们说过的“有韧性”的资本市场： 能经历波动，能承受风险，就像弹簧一样，也许一时会被压弯，但最终还是能凭借自身回弹，而不是一压就断、就折。

     文/云中歌

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